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期货市场中央对手方:制度内涵与法律基础
【作者】 邹启钊【写作年份】 2015
【文献分类】 金融法
【关键词】 期货;结算;中央对手方;债务更替;公开要约
【全文】法宝引证码CLI.A.094706    
期货市场中央对手方:制度内涵与法律基础

邹启钊


【摘要】中央对手方是期货市场的基础性制度,系应期货市场的风险防范需求而产生,具有不可替代的功能。中央对手方表面上传达的是期货结算机构成为所有卖方的买方与所有买方的卖方,但实际上是期货结算机构基于其合同主体身份而应具有的特点与所承载的功能。我国期货结算机构须“为期货交易提供集中履约担保”的规定,并不表示我国期货结算机构只能以保证人身份参与期货交易,其以中央对手方进行期货结算,可谓最佳的制度选择。虽然我国没有债务更替制度,但合同权利义务的概括转移可以成为期货结算机构成为中央对手方的法律基础。
【关键词】期货;结算;中央对手方;债务更替;公开要约

  

   引言

   “中央对手方”,又称共同对手方,系英文Central Counterparty (“ CCP”)的中文译名,是指“介入交易双方之间而成为每一个卖方的买方和每一个买方的卖方的实体”。[1]从字面分析,“对手方(Counterparty)”在合同法上是指合同的对方,或合同的相对方;“中央对手方”则是指在特定市场中成为众多合同的相对方的特殊主体。该特殊主体成为众多合同的相对方,目的并非进行通常意义上的营利交易,而是以合同主体的身份进行结算,因此,其实际上是该特定市场的结算机构。因此,所有交易商的交易对象最终都被替换成期货结算机构,期货结算机构由此被称为中央对手方。[2]

   传统上,中央对手方制度被视为金融市场基础制度的一部分。在期货交易中,中央对手方作为期货结算的基石,构成市场运作的核心与命脉,直接关系到整个期货市场运行的健康、安全与高效,但其法律机理及制度功能并未得到充分的研究。2008金融危机之后,中央对手方制度迅速成为问题的中心,并被视为降低市场风险及增加市场效率的“利器”。普遍认为,作为增加透明度与市场稳定性的方法,中央对手方结算应被强制用于场外衍生品市场。

   与证券市场直接规定中央对手方不同,我国期货结算机构的法律地位尚存争议,其到底是作为中央对手方即期货合同[3]的主体进行结算,还是作为期货合同的担保方进行结算,理论上没有定论,立法态度上也模糊不清。此外,中央对手方的法律基础在我国一直没有明确,这不仅影响了我国期货结算机构的健康发展,更将使我国金融市场的制度竞争在国际上处于不利的位置。现如今,“期货法”被列入十二届全国人大常委会立法规划。在此背景下,本文拟从功能主义的视角出发,审视中央对手方的制度内涵,并以此为基点,探讨我国期货结算机构以中央对手方进行期货结算的必要性,以及期货结算机构取得中央对手方地位的法律基础。

   一、期货市场中央对手方的市场动因:基于风险结构的分析

   期货合同由远期合同发展而来,也具有远期性。从期货合同订立至货物交割,通常都经较长时间,其间,各种不确定因素将导致交易风险的积累。期货交易的风险,主要包括市场风险与信用风险,前者指期货合同中价格变动的风险,后者指交易对手方的违约风险。考察远期合同向期货合同的发展过程以及考察如何创设有效机制控制期货交易风险,是理解中央对手方制度的基础。

   (一)期货合同的流动性与可对冲性:期货交易风险防范的基础卧槽不见了

   中世纪,远期合同在欧洲已经相当普遍,特别是国际贸易与金融方面的远期合同。不过,易于交易的标准化远期合同(期货)则晚得多。[4]从远期合同到期货合同的突破,可以堪比从易货交易到货币交易。远期合同发展为期货合同,从合同的标的方面,有两个因素必需具备:一是商品的所有权能以低成本在无数交易者中转移,二是商品实现标准化。这两个因素一旦具备,期货合同便具备了流动性与可对冲性。

   期货合同与远期合同的本质区别,正在于期货合同的流动性与可对冲性。期货合同的这两个特征,使得期货交易的标的不再是货物,期货合同也就成了一种投资工具,中央对手方制度的形成就具备了基本条件,期货各种风险管理手段也成为了可能。

   (二)中央对手方结算的产生:期货交易风险防范的必然要求

   期货交易中,引发价格波动的因素既包括现货市场及股票市场的因素,也包括期货市场本身的因素,在期货合同到期前的较长期限中,这些不确定因素更因为期货交易的杠杆作用而大幅放大,因此,期货交易商迫切需要能随时进入与退出期货交易,以进行有效的风险防范。交易商为此进行的努力,可以从期货市场结算模式的发展中一窥端倪。期货市场的结算模式经历了从直接结算到环形结算,然后再到完全结算的过程。

   1.直接结算

   直接结算指在原始的交易对手间进行的双边清算,通过交割或抵销而消灭合同的权利与义务。在期货市场,无论是套期保值还是套利交易,交易商的目的大都不在于实际履行,因此,通过抵销消灭期货合同是普遍的情况。但在直接结算模式下,为了抵销的进行,相反的合同必须在原始交易方之间签订,这对于双方的结算极不便利。同时,由于抵销的急迫度不同,经常导致双方交易地位的不对等。因此,这一模式交易成本很高,且易发生无法及时达成相反合同而无法抵销的情形。为克服这种弊端,环形结算应运而生。

   2.环形结算

   环


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