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红筹结构公司回归A股上市若干法律问题研究
【作者】 中伦律师事务所资本市场部【合作机构】 北京市中伦律师事务所
【合作刊物】 中伦视界【中文关键词】 红筹结构、“VIE”结构、红筹回归
【刊物年份】 2015年【期号】 4
【页码】 11
【摘要】 近年来,境外IPO(Initial Public Offerings,简称“IPO”,即首次公开发行股票并上市)市场持续低迷、已上市的一些“中国概念股”麻烦不断,而国内资本市场则不断发展和完善,特别是2014年下半年以来,A股市场持续火爆,这使得越来越多的已经搭建好境外间接上市法律结构(也称为“红筹结构”)或者已经在境外资本市场上市的一些企业,选择拆除红筹结构寻求回归境内A股上市(简称“红筹回归”)。本文拟结合相关案例,对红筹结构的基本概念、红筹结构公司回归A股所需关注的若干法律问题进行梳理、总结。
【发布时间】 2015.12.04
【全文】法宝引证码CLI.A.217657    
  一、什么是红筹结构
  所谓红筹结构一般是指拟上市企业境内实际控制人在英属维尔京群岛、开曼群岛、萨摩亚等境外税务天堂设立特殊目的公司(即“SPV”),通过特殊目的公司收购或协议控制(即“VIE”结构)境内经营实体,以境外特殊目的公司作为上市主体合并境内公司的业务和经营记录实现在境外上市的目的。从现有案例来看,红筹结构模式主要分为股权控制模式和“VIE”模式(又称“协议控制模式”、“新浪模式”)两种。
  二、红筹回归的背景
  近年来,日海通讯(股票代码002313)、得利斯(股票代码002330)、誉衡药业(股票代码002437)、圣莱达(股票代码002473)、天顺风能(股票代码002531)、向日葵(股票代码300111)、二六三(股票代码002467)、汉得信息(股票代码300170)、博彦科技(股票代码002649)、爱康科技(股票代码002610)、暴风科技(股票代码300431)、腾信股份(股票代码300392)、完美环球(股票代码002624)、石英股份(股票代码603688)、长百集团(股票代码600856)、中文在线(股票代码300364)、千方科技(股票代码002373)等公司成功的拆除了红筹结构,回归A股,主要原因如下:
  1、近年来,境内资本市场的环境得到了明显改善,特别是2014年IPO重启以来,A股市场行情持续火爆,大大增强了境内资本市场的吸引力。
  2、国内监管机关发布的《关于外国投资者并购境内企业的规定》(10号文)、《国家外汇管理局关于境内居民通过特殊目的公司境外投融资及返程投资外汇管理有关问题的通知》(37号文)、《国家外汇管理局关于改革外商投资企业外汇资本金结汇管理方式的通知》(19号文)、《国家税务总局关于加强非居民企业股权转让所得企业所得税管理的通知》(698号文)、《国家税务总局关于非居民企业间接转让财产企业所得税若干问题的公告》(7号文)等一系列涉及外资并购、税收、外汇等方面的规范性文件的出台,对原本拟以红筹结构在境外上市的公司设置了一定的障碍或增加了成本和不确定性。
  3、一些已在境外资本市场上市的公司受到了境外专业做空机构的冲击。这导致目前许多在境外上市的“中国概念股”价值被人为严重低估,公司股价长期处于较低的水平,估值低、流动性差、缺少投资人的关注、无法获得预期融资。
  4、此外,对于业务本就扎根于境内的红筹架构企业来说,在境内资本市场上市,更有利于品牌宣传,同时也更容易被投资者认知和接受。
  目前成功拆除红筹架构回归A股上市的案例中大多曾为股权控制模式的红筹结构,拆除“VIE”结构成功回归A股上市的公司有二六三(股票代码002467)、启明星辰(股票代码002439)、朗玛信息(股票代码300288)及暴风科技(股票代码300431)等。本文拟结合目前案例,针对红筹结构公司回归A股的所需关注的若干法律问题进行梳理、总结。
  三、股权控制模式红筹架构企业A股上市的若干主要法律问题
  (一)对于控制权转回境内的理解
  根据目前《公司法》、《证券法北大法宝,版权所有》等相关规定,A股的上市主体应为一家境内的股份有限公司,如红筹架构企业拟进入A股市场,需将发行人的控制权由境外转回境内,即实际控制人由原通过境外公司控制发行人,调整为实际控制人直接持有发行人股权或通过境内持股主体控制发行人。这就是所谓的“拆除”红筹架构。
  根据中国证监会现阶段的审核政策并结合相关案例,我们认为对于红筹架构下控制权转回境内,可作如下理解:
  1、一般原则
  根据中国证监会现行的审核政策,需转回境内的是发行人的实际控制人对发行人的控制权,而非实际控制人直接及间接持有的发行人的全部股权。但对于需转回境内的股权比例,并无明确标准,一般理解应为控股权转回。
  2、例外情形
  在一些案例中我们注意到,若存在以下情况的(未必全部情况存在),实际控制人仍有可能通过境外公司间接持有发行人较高股权比例:
  (1)实际控制人虽为中国国籍,但拥有境外永久居留权;(2)发行人设立过程中,不存在返程投资情形;
  (3)实际控制人所设立或控制境外公司的资金来源明确且为境外合法所得;(4)发行人享受生产性外商投资企业所得税减免优惠,但经营期尚未满十年,重组后仍需保留25%以上外资比例;(5)拟保留的境外投资架构清晰、简单。相关案例可参考上海新阳(股票代码300236)、海源机械(股票代码002529)、华声股份(股票代码002670)、恒立油缸(股票代码601100)等。
  我们理解,上述例外案例为少数,尚不具有普遍性指导意义。就中国证监会现阶段的审核政策而言,控制权转回还应作严格理解。
  (二)拆除红筹架构的重组方式
  如上文所述,所谓拆除红筹架构,根据中国证监会现阶段的审核政策,主要是指将发行人的实际控制权由境外转回境内,即实际控制人由原通过境外公司控制发行人,调整为直接持有发行人股权或通过境内持股主体控制发行人。从企业类型上看,发行人由外商独资企业变更为内资企业或中外合资企业,为后续整体变更为股份公司提供条件。实现上述目的的重组方式有多种,在此介绍实践中较为普遍采用的两种:
  1、股权转让方式
  采用股权转让方式拆除红筹架构,是指实际控制人控制的外资股东,参照境外特殊目的公司的股权架构及各股东

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【注释】 [1]外商独资企业为在中国境内成立的外商独资企业,境内内资公司指为业务运营实体的境内内资公司。
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