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注册制下中概股企业回归观察系列——第一篇:中概股私有化新浪潮
【作者】 北京市金杜律师事务所【合作机构】 北京市金杜律师事务所
【中文关键词】 注册制;中概股;私有化【主题分类】 企业法务
【发布时间】 2020.04.26
【全文】法宝引证码CLI.A.236231    
  

  2015-2016年期间,中概股掀起过一波私有化回归A股的热潮,比如分众传媒、三六零、如家、药明康德、迈瑞医疗等;但这波浪潮后美股市场中概股私有化数量明显减少。2019年下半年起至今,中概股(尤其是香港市场)私有化数量有上升的趋势。2019年至今,香港市场宣布的私有化交易约20单,其中绝大部分出现在2019年6月以后;而2016年至2018年期间宣布私有化的香港上市公司合计约25家。2019年至今,美股市场宣布私有化的中概股公司也有8家。(数据来源:华泰联合证券根据公开资料整理)

  2018年以来,A股资本市场持续不断进行深化改革,推出了科创板并实行注册制,目前也在积极推进创业板注册制的改革。本文从改革背景出发,讨论政策上对中概股回归的支持以及中概股私有化需要关注的主要问题

  一、注册制改革有利于中概股回归

  1、符合A股上市条件企业增多

  科创板注册制下的上市审核标准包容性强,允许亏损企业、同股不同权以及符合条件的红筹企业上市等,解决了科创企业的众多痛点问题。泽璟制药是第一家亏损企业挂牌科创板的公司;华润微电子是首家保留红筹架构且以境外公司发行股份在科创板挂牌的公司。

  创业板改革已经在一定范围内征求意见。若创业板注册制改革在科创属性以及行业属性上提供比科创板更高的包容性,那符合A股上市条件的中概股数量将更多。

  2、回归A股流程更短

  一般情况下,科创板的审核周期最长不超过6个月。对于中概股企业而言,回归A股时间表大幅缩短,时间进度的可预期性也大幅提升。符合相关条件的红筹企业可以免于拆除红筹架构直接发行,更节省了拆除红筹架构以及业务重组的时间成本。

  3、具有核心技术的企业估值高

  具有核心技术的公司在境内目前属于受追捧的投资标的,目前科创板估值水平显著高于A股其他板块以及境外资本市场。华熙生物于2017年11月完成港股私有化,私有化对应估值约54亿港元,对应市盈率约23倍。2019年11月华熙生物在科创板上市,募集资金总额约23.7亿元,发行市盈率为54.6倍。截至2020年4月19日,华熙生物的总市值约400亿元。(数据来源:华泰联合证券根据公开资料整理)

  二、私有化需要关注的主要问题

  1、美股与港股常见的私有化形式

  在美股市场,常见的私有化方式为长表合并(Long-form Merger,如下图所示)。参与私有化的原股东与新投资人成立若干SPV,并由Merger Sub与上市公司合并,退出股东取得私有化对价,上市公司作为存续主体成为Parent的全资子公司,完成私有化。

  美国上市公司的私有化流程中收购方和公司均需满足证券法下的相关披露义务,内容包括收购对价及收购资金的来源、收购方对于公司及其业务的交易后计划、收购条件对少数股东是否公允、财务及法律顾问的意见和评估等。我能说我还比较喜欢洗碗吗

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  在港股市场,以红筹公司为例,常见的私有化方式为协议安排和要约收购。参与私有化的股东直接向退出股东支付私有化对价,完成私有化。

  香港上市公司私有化流程需要遵循香港证监会的收购法则,以及与私有化交易有关的就上市公司披露内幕消息和内幕交易及可能的其他市场失当行为等内容的相关规定。

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  2、私有化融资

  融资的确定性是私有化交易里最重要的因素之一。根据香港证监会的规定,在发出要约前需要由财务顾问或另一适当第三者发出的确认,证实要约人具备应对要约全部接纳时所需的充足资源。在美股市场中概股通常采用的长表合并方式下,签署《合并协议》前,上市公司特别委员会也会基于交易确定性要求收购方出示落实资金安排的相关证明。

  另一方面,中概股的收购方通常为境内机构,私有化融资通常涉及资金出境问题,私有化所需资金金额较大,因此除了及时获得商务部门及发改部门的境外投资备案外,在实际操作中需考虑外汇兑换所需时间、期间的汇率波动风险以及资金准备过程中的信息保密问题。在过往案例当


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