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【期刊名称】 《昆明理工大学学报(社会科学版)》
对冲基金监管的若干基本问题研究
【英文标题】 Several Basic Issues on Hedge Fund Regulation
【作者】 李勋【作者单位】 深圳大学 Shenzhen University
【分类】 证券法
【中文关键词】 对冲基金监管;特殊性;理论基础;适度监管
【英文关键词】 Hedge fund regulation;particularities;theory bases;proper regulation
【文章编码】 1671—1254(2008)01—0102—07【文献标识码】 A
【期刊年份】 2008年【期号】 1
【页码】 102
【摘要】

相对于一般证券投资基金而言,对冲基金监管在监管手段与内容、监管目的、监管对象等方面存在特殊性。当前对于对冲基金监管,存在反对监管论和全面监管论两种主张。只有对对冲基金实施适度的、有效的监管,才能趋利避害,充分发挥对冲基金对金融市场的积极作用。

【英文摘要】

Compared with the regulation of common securities investment fund,hedge fund regulation,based on profound economic and legal theories,is quite characteristic in its methods,contents,goals and objects. As to hedge fund regulation there exist two opposite views named“anti—regulation”and“comprehensive regulation”. Only by establishing desired regulatory systems capable of keeping hedge funds run properly and efficiently,can hedge funds make positive contributions to financial markets.

【全文】法宝引证码CLI.A.1126558    
  
  20世纪90年代以来,国际金融市场风云变幻,充满了动荡与危机。1992年欧洲货币体系的汇率机制危机、1994年国际债券市场风波、1997年爆发亚洲金融危机、1998年长期资本管理公司濒临倒闭、1998年8月香港政府与以索罗斯为首的国际金融炒家的激战……在国际金融市场这一系列剧烈动荡中,人们注意到了机构投资者,尤其是对冲基金所扮演的角色,有人称其为罪恶的“大撒旦”。而在过去的几十年里,对冲基金的综合业绩以压倒性的优势超过了传统的投资工具,又有人称之为金融市场中的“伟大创举”。对冲基金走进人们的视野并日益成为人们关注的焦点。那么,对冲基金是否需要接受监管?对冲基金监管的理论依据何在?其区别于一般投资基金的经济特性,是否意味着对对冲基金的监管也具有殊异性?随着中国加入WTO,金融市场日益开放,资本市场的流动性将日益增强,金融衍生产品将日趋丰富。一方面,中国本土的对冲基金呼之欲出;另一方面,海外对冲基金急欲抢滩中国。因此,对对冲基金监管的有关基本理论问题进行研究,其现实意义是不言而喻的。
  一、对冲基金监管的概念
  (一)监管的含义
  从语义上而言,所谓监管乃是监督和管理的合称。“监督”一词,汉语的含义是察看并督促。{1}与之相对应的英文是“supervise”,根据《布莱克法律辞典》的解释,其词义为照看、主管或检查。而“管理”一词就其本身的词义来看则是指照管并约束,以及管辖、处理的意思;就其基本含义来看,是指把人力和资源,通过计划、组织、控制来完成一定的组织目标的过程。{2}
  监管有狭义和广义之分,通常所称“监管”是指狭义上的监管,即政府监管。而广义上的监管,其主体范围要广泛得多,具体可以分为私人和公共机构两大类型:“私人监管”主要表现为投资者的监管、新闻媒体的监督、社会专业人士的监督以及基金内部托管人之间的互相监督等;“公共监管”主要表现为政府监管和基金行业自律组织的自律监管两种方式。从某种意义上而言,自律监管是政府监管内涵的应有之意,是政府监管的延伸和发展。除另有说明外,本文主要探讨“公共监管”中的狭义政府监管和国际组织监管问题。
  (二)对冲基金监管的含义及其构成要素
  基于对监管的理解,可以对对冲基金监管作如下定义:对冲基金监管指的是有关对冲基金主管机关根据法律、法规及相关制度的规定,对对冲基金的发行和交易等活动以及参与对冲基金活动的主体进行监督和管理,以维护对冲基金市场的秩序,保障其合法运行的行为总和。它包括以下四个要素:对冲基金监管的主体、对冲基金监管的内容、对冲基金监管的方式,以及对冲基金监管的目的。
  1.对冲基金监管的主体
  实施对冲基金监管的主体是一个国家或地区的基金监管机关,其监管权的行使实质上是国家行政权力在基金领域的运用和实施,具有强制性。从世界各国及地区对冲基金业的发展历程及监管实践来看,大多数国家和地区的对冲基金业均是由中央银行或国家财政部逐步移交给证券监管机构管理,由证券监管机构代表政府依法行使基金监管职能。
  一般说来,基金监管机构代表政府对整个国家或地区的基金市场依法进行监管,具有官方性、唯一性。但是,随着对冲基金的不断发展以及在整个资本市场上的地位日益突出,同时,由于对冲基金自身的高度专业化、技术化特性,对冲基金监管机构同时还兼具民间性。因此,对冲基金的监管主体具有官方性和民间性的双重属性。[1]
  2.对冲基金监管的内容
  对冲基金的监管内容包括对基金的成立、基金的运作以及参与基金市场活动的主体等方面的监管活动。
  (1)对冲基金成立的监管
  对冲基金成立的监管,也即对冲基金的市场准入监管,是指对冲基金的监管机构为保护基金投资者的合法权益,维护金融市场的秩序,促进经济的发展,依法对对冲基金及其管理人、托管人等的经营资格、经营能力进行审查、确认或限制,赋予其相应的权利能力和行为能力,保证对冲基金及其管理人与托管人的数量、质量、结构、规模等方面符合基金市场发展需要的行为总和。{3}
  (2)对冲基金运作的监管人丑就要多读书
  对冲基金成立后,对其运作的监管即对其获得市场准入后的持续监管。相对于其他证券投资基金,对冲基金运作方面所受监管较少。但一般而言,各国法律都要求其对大额交易和持仓进行披露,其他方面受监管甚少,以保证对冲基金发挥其自身的优势。大体上而言,对冲基金运作的监管集中于两大方面:对冲基金的风险监管及不当交易行为的监管。风险防范与控制是对对冲基金实行监管的首要任务,也是对冲基金取得长期稳健发展的重要保障。从投资人的角度而言,对冲基金的风险是指其所购买的对冲基金的实际收入与预期收益之间的差额的不确定性。对冲基金的风险主要包括市场风险(系统风险)、企业个别风险(非系统性风险)、流动性风险等[2]。为了防范这些风险,各国立法大都要求对冲基金建立资产分离制度、投资组合制度、资产安全制度等。[3]对冲基金风险是伴随基金始终的,因此风险防范也是一项长久的任务,是法律对对冲基金监管的永恒主题。对冲基金设立后,监管机构另一项主要监管任务是,对基金运行中的不当交易行为实行监管,主要集中在反市场操纵监管、反内幕交易监管、反欺诈监管、关联交易监管等方面。
  (3)对冲基金信息披露的监管
  无论是对冲基金的成立还是其运作的监管,均离不开信息披露监管。由于对冲基金自由选择投资策略的空间极大,相对于一般证券投资基金而言,对冲基金受监管程度较低,但是大多数国家都注重适当的信息披露制度的构建,以保证投资者在获得充分有效信息的前提下,能够做出理性的投资选择。信息监管仍然是对冲基金监管的核心。信息问题是引发基金监管问题的重要原因,信息成本与公共产品理论、信息不对称理论等无不与信息相关。“证券市场上最广泛、最深刻的违法问题,均与信息披露的广度、深度、及时性和可比性有直接的关系”。{5}因此,对冲基金监管制度的构建必须以有效的信息披露制度为基础。
  3.对冲基金监管的目标
  纵观各国对冲基金监管立法,基于不同的国情中对冲基金所处的不同发展阶段,各国的监管目标也各不相同,但相同之处在于,维护对冲基金市场的安全与稳定,保护投资者利益及社会公共利益。具体而言,对冲基金的监管有以下主要目标:运用和发挥对冲基金的积极作用,抑制其消极作用;保护投资者的合法权益,保障合法的对冲基金交易活动,监督中介机构合法经营;防止人为操纵、欺诈等不法行为,维持投资基金市场的正常秩序;根据国家宏观经济管理的需要,运用灵活多样的方式,调控对冲基金市场与交易规模,引导投资方向,使之与经济发展相适应。
  4.对冲基金监管的原则
  对冲基金市场是一个复杂而秘密的市场,对对冲基金市场本身及其参与者的各项活动进行有效的监管是一项巨大的工程。为了科学有效地发挥监管机构的监管作用,明确对冲基金监管的原则并在监管实践中予以严格遵守。这些原则主要有:坚持国家主权原则、法治原则、保护投资者利益原则、诚实信用原则、最优化原则,以及公开、公平、公正原则等。
  二、对冲基金监管的特点
  由于对冲基金与一般证券投资基金存在诸多区别,[4]各国对这两者的监管总体上而言,也是区别对待的。一般证券投资基金,由于其涉及一般的投资大众,并且他们的风险承受能力较小,所以在世界各国普遍受到政府的严格监管。相对而言,对冲基金受各国监管机构的监管程度较低。监管机构大多认为,对冲基金虽然缺少直接监管,但市场机制在某种程度上可以替代监管当局的监管职能,尤其是对冲基金的债权人有较强的市场信息获取能力,出于其自身利益和债权安全考虑,可以做出理性的选择。但1998年下半年以来,几家大规模对冲基金在新兴市场的投资活动失利,连锁反应也威胁发达国家的金融稳定,引起了人们对对冲基金监管的特殊性的认识。相对于一般证券投资基金的监管而言,对冲基金监管具有以下特点。
  (一)监管目的的特殊性
  对于对冲基金与一般证券投资基金的监管其宗旨是一致的,都是要保护投资者的利益,但二者的侧重点有所区别。一般证券投资基金的监管,保护的是参与一般证券投资基金的投资人,它通过投资基金的资格限制、行为限制等措施,直接对基金的投资人利益加以保护或通过投资基金信息的充分披露来使潜在的基金投资人能够做出自己的判断或使已经投资的投资人能够重新做出判断。而对于对冲基金的监管则不强调保护参与对冲基金的投资者,因为这些投资者能够依据自身的经验和技能进行自我保护。其重点保护的是没有参与对冲基金的社会公众,特别是有可能被吸引进对冲基金行列的一般公众,主要通过对对冲基金投资者人数或资格的严格限制实现此目的。对参与对冲基金投资者的保护,则体现在保护这些投资者选择多种金融产品和享受多种金融服务的权利。
  (二)监管对象的特殊性
  各国对于一般证券投资基金的监管,除了对在本国从事投资基金业务的主体,主要是基金管理人和托管人进行监管外,还将投资基金的行为纳入自己的监管范围之内。不仅对投资基金的市场参与者进行详细的资格监管限制,还对投资基金的一些行为,如投资、借款、关联交易等进行限制。而对对冲基金的监管,则主要是对基金的投资者、交易对手及基金的广告行为进行限制,对基金的管理人、托管人及其行为、信息披露基本上不做具体限制或做较少的限制。
  (三)监管手段与监管内容的特殊性
  各国一般都通过行政、法律、经济三种手段对本国的一般证券投资基金进行监管,其内容包括:首先,基金的市场准入。一般包括对投资基金参与主体的资格要求,主要包括最低资本要求、人才、经验等要求,以及对投资基金本身的资格要求,包括投资基金需要有完善的内部监管措施、内部组织结构、严格的基金资产保管制度等。其次,对基金运作的监管。主要包括对利益冲突和关联交易的严格规范及对投资基金的投资范围、投资组合结构、借款、借用交易、基金的发行、赎回的定价、收费行为等进行严格具体的规定,尤其是对信用交易的严格限制。其中,对利益冲突和关联交易的防范主要是通过三种方式,即忠实义务、利益冲突行为的禁止或限制、利益冲突交易行为的披露。再次,对基金信息披露的监管。主要是对披露内容、披露方式和频率等进行具体严格的规定。{5}其主要强调基金运作和信息披露的监管。
  相对而言,各国对对冲基金的监管基本上不采用行政手段,主要是在一定范围内采用法律手段,在英美等国,对冲基金往往是基于法律中的豁免条款而成立。其次,各国目前对对冲基金的监管也利用经济手段,包括利用对冲基金各参与主体间的相互制约及市场竞争手段来实现对对冲基金的监管。与此相对应,在市场准入、运作监管、信息披露等方面受到的约束较一般证券投资基金少,且监管重点主要在于市场准入监管。在市场准入监管中,各国政府大多强调对投资者参与对冲基金的人数与资格进行限制。
  三、有关对冲基金监管争论的评析
  20世纪90年代爆发的一系列金融危机,尤其是1997年爆发并蔓延的东南亚金融危机使对冲基金成为各国关注的焦点。对于是否应该加强对冲基金

  ······

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【注释】                                                                                                     
【参考文献】

{1}中国社会科学院语言研究所.现代汉语词典(M).北京:商务印书馆,1979. 539.

{2}陈春山.证券交易法论(M).台北:台湾五南图书出版公司,1998.4.

{3}张蕾.证券投资基金法律制度(M).北京:学苑出版社,2004.253.

{4}高西庆.证券市场强制性信息披露的理论依据(N).证券市场导报,1996—10—4 (10).

{5}Nand ita Das. Essays on Hedge Funds: a Dissertation for the Degree of Doctor of Philosophy in Business and Economics.Bethlehem: Lehigh University,2003.28—31.

{6}Joseph Hell rung. Hedge Fund Regulation: Investors Are Knocking at the Door,But Can the SEC Clean House Before Everyone Rushes In? North Carolina Banking Institute,2005,(4): 4—5.

{7}王洪声、王玉.对冲基金及其风险防范(J).环渤海经济瞭望,1999,(5): 38.

{8}Rory B O Hal loran. An Overview and Analysis of Recent Interest in Increased Hedge Fund Regulation. Tulane Law Review,2004,(79): 16.

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