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【期刊名称】 《上海政法学院学报》
我国证券公司资产管理业务的历史发展及监管逻辑
【作者】 杨光
【作者单位】 中国社会科学院法学所与中国证券监督管理委员会{博士后科研工作站联合培养博士后科研人员}
【分类】 证券管理法
【中文关键词】 中国金融市场;资产管理;信托关系;统一功能监管;《信托法》修改
【文章编码】 1674-9502(2017)04-013-09【文献标识码】 A
【期刊年份】 2017年【期号】 4
【页码】 13
【摘要】

伴随我国居民个人财富以及投资回报需求的增长,我国各类资产管理业务推陈出新、快速发展。目前,银行、信托、证券、基金、期货及保险等金融领域均有各自的资产管理业务,这一方面实现了投资渠道多样化,促进了储蓄向投资的转化;另一方面造成了监管套利,加剧了金融风险的传导。资产管理业务的属性应为信托关系,由有关部门制定有关资产管理业务的规范性文件是中国金融市场防范风险、健康发展的必由之路,需要有关部门的共同努力实现对资产管理业务的有效监管;在对资产管理业务的监管理念上,也需要从“机构监管”向“统一功能监管”之理念转变。作为适用资产管理业务的法律依据之《信托法》,也需要拓宽适用范围。

【全文】法宝引证码CLI.A.1227109    
  2015年股市异常波动及2016年“宝万事件”中,资产管理业务扮演了重要角色,成为关注焦点。由有关部门制定有关资产管理业务的规范性文件是中国金融市场防范风险、健康发展的必由之路,也需要有关部门的共同努力实现对资产管理业务的有效监管。本文认为,实现对资产管理业务的有效监管,需要明确资产管理业务的“信托”属性、加快落实“统一功能监管”、尽快修订《信托法》等法律法规。
  一、我国证券公司资产管理业务的历史发展
  自20世纪90年代以来,证券公司的资产管理业务经历了一个由无序发展到整顿规范再到快速发展的过程,在较短的时间内化解了诸多风险,同时做到了从无到有、从无序到规范、推陈出新,成功地实现了资产管理业务回归传统、规范运作直到发展创新的转变。如表1所示,我国证券公司资产管理业务的发展大致分为5个阶段:
  (一)萌芽阶段(1993-1995年)
  在股市大规模扩容的背景下,投资群体快速发展。证券公司为了吸引客户以保障经纪业务,推出了代客理财形式的资产管理业务,主要服务对象是个人投资者,业务规模较小。
  表1我国证券公司资产管理业务发展阶段

┌──────────┬─────────────────────────┐
│阶段        │特点                       │
├──────────┼─────────────────────────┤
│萌芽阶段(1993-1995年│与经纪业务混合操作,直接代客理财         │
│)          │                         │
├──────────┼─────────────────────────┤
│形成阶段(1996-1997年│资产管理这项业务在证券公司中逐渐风行,各家证券公司│
│)          │开始设立专门的部门                │
├──────────┼─────────────────────────┤
│无序高速发展阶段(199│明确资产管理业务为证券公司除自营、经纪、承销业务并│
│7-2001年)      │列的核心业务。                  │
├──────────┼─────────────────────────┤
│规范发展阶段(2001-20│监管常规化、流程规范化,从而使资产管理业务规模稳步│
│12年10月)      │增长,回归为证券公司传统业务并成为证券公司重点发展│
│          │业务。                      │
├──────────┼─────────────────────────┤
│创新发展阶段(2012年1│总结十年发展经验的基础上推出了新“一法两则”。主要│
│0月至今)      │强调放松管制,放宽限制,在集合计划改为备案制的同时│
│          │,大幅放松的集合、定向产品的投资限制,同时强化监管│
│          │,防控风险。                   │
└──────────┴─────────────────────────┘

  (二)形成阶段(1996-1997年)
  沪深股市长达2年的大牛市、银行利率的连续下调以及大量机构投资者特别是资金充裕的上市公司的加盟为证券公司大规模开展代客理财业务提供了十分有利的条件。1996年9月18日深圳人民银行发布的《深圳市证券经营机构管理暂行办法》把资产管理明确地列入券商经营范围,并且将资产管理业务与自营业务、代理业务区分,但是对于什么是资产管理业务没有详细规定。资产管理这项业务在券商中逐渐风行,各家券商开始设立专门的部门。
  (三)无序高速发展阶段(1997-2001年)
  1998年12月29日通过的《证券法》第129条,没有明确规定资产管理业务属于综合类证券公司的业务范围,但出于立法技术的考虑,该条第4项规定综合类证券公司可以经营“经国务院证券监督管理机构核定的其他证券业务”。1999年3月中国证监会发布《关于进一步加强证券公司监管的若干意见》,在涉及综合类券商的业务范围时指出:“综合类券商经批准除可以从事经纪类证券公司业务外,还可以从事证券的自营买卖,证券的承销和上市推荐,资产管理,发起设立证券投资基金和基金管理公司以及中国证监会批准的其他业务。”这算是为资产管理业务争得了一个名分。所以,总的来说前三阶段,国家对于什么是资产管理业务、资产业务的风险如何防范等诸多问题没有规定,对资产管理业务基本上处于放任状态。
  (四)逐步规范与创新阶段(2001-2012年10月)
  为规范证券公司受托投资管理业务,保护受托投资管理业务当事人的合法权益,证监会自2001年起推出了一系列规章制度:2001年11月28日颁布了《关于规范证券公司受托投资管理业务的通知》,这标志着监管机关开始规范和监管证券公司的资产管理业务。2003年4月29日,为了规范证券公司从事的集合性受托投资管理业务,证监会发布了《关于证券公司从事集合性受托投资管理业务有关问题的通知》。2003年12月18日证监会发布《证券公司客户资产管理业务试行办法》(以下简称:《试行办法》),第一次明确界定了证券公司资产管理业务的类型,即定向、专项与集合资产管理三项业务。随后,证监会就资产管理业务的相关事项发布了相应的文件。2008年5月31日颁布的《证券公司定向资产管理业务实施细则(试行)》(以下简称:《定向细则》)和《证券公司集合资产管理业务实施细则(试行)》(以下简称:《集合细则》)对定向资产管理业务和集合资产管理业务的规范进行了更加细化和可操作的规定。2009年5月颁布的《证券公司企业资产证券化业务试点指引(试行)》则为以专项资产管理计划方式开展企业资产证券化业务制定了比较明确的操作规范。随着“一法两则”的推出,证券公司资产管理业务也得到了长足的发展,截至2011年末,证券公司资产管理总规模达到了2800亿元。光宗耀祖支撑着我去教室
  在规范的同时,中国证监会也鼓励证券公司进行创新。2004年8月12日,证监会发文《关于推进证券业创新活动有关问题的通知》,鼓励证券公司在“法制、监管、自律、规范”的基础上进行创新。从2005年以来,证监会批准了莞深高速公路收费收益权专项资产管理计划、中国网通专项资产管理计划等9个专项资产管理计划。在集合资产管理业务领域,也已经出现了伞型集合计划和收益互换集合计划产品。2007年6月18日证监会公布《合格境内机构投资者境外证券投资管理试行办法》并还公布了其他配套规定,允许证券公司以集合资产管理业务的形式投资境外证券市场。但无论是专项计划还是QDII业务发展均较缓慢,与同类性质的信托计划、基金QDII等规模尚不可同日而语。
  (五)创新发展阶段(2012年10月至今)
  2012年10月,随着《证券公司客户资产管理业务管理办法》《证券公司定向资产管理业务实施细则》《证券公司集合资产管理业务实施细则》等一批部门规章的颁布实施,证券公司资产管理业务的发展站在了新的起点上。此次修改主要体现为以下几个方面:
  第一,放松管制,放宽限制。主要包括:一是取消集合计划行政审批,改为事后由证券业协会备案管理。二是适度扩大资产管理的投资范围和资产运用方式。一方面适度扩大投资范围,另一方面扩大资产运用方式。特别是对定向计划投资范围的限制基本取消,这也是此后各类定向资产管理快速发展的主要原因。三是调整资产管理的相关投资限制。四是允许集合计划份额分级和有条件转让。五是删除《集合细则》“理财产品连续20个交易日资产净值低于1亿元人民币应终止”规定。六是允许证券公司自身办理登记结算业务。
  第二,强化监管,防控风险。主要包括:一是强化对集合计划适当销售的监管。二是充分揭示风险和强化市场主体责任。三是完善公平交易、利益冲突管理的监管要求。四是提高资产管理业务透明度,方便社会监督。五是加强集合计划取消审批的日常监管。
  受到上述监管政策的推动,证券公司资产管理业务取得了跨越式发展,业务规模从2011年末的2800多亿跃升至2016年年末的1.89万亿,增长接近6倍,集合计划产品数量从此前的每年几十只激增至每个月发行过百只,数量增长达数10倍。同时,各类结构化、对冲型、指数挂钩型等产品类型喷薄而出。可以说,新“一法两则”的出台打开了券商资管创新发展的新局面。
  二、我国各类资产管理业务现状
  伴随着我国居民个人财富以及投资回报需求的增长,资产管理业务推陈出新、快速发展。目前,银行、信托、证券、基金、期货及保险等金融领域均有各自的资产管理业务,这一方面实现了投资渠道多样化,促进了储蓄向投资的转化;另一方面造成了监管套利,加剧了金融风险传导。本文认为,研究证券公司资产管理业务的监管逻辑,需要在与其他各类资产管理业务进行横向比较的基础上进行。资产管理业务是金融创新的结果,经过多年发展,主要形成以下类型:
  (一)证券公司资产管理业务
  证券公司资产管理计划中,投资者购买资产管理产品,是委托人兼受益人,证券公司是受托人,商业银行是主要的托管人。该业务曾包括“大集合”业务、“小集合”业务、定向业务及专项业务,但自2013年6月起将“大集合”业务与“小集合”业务统称为集合业务,不再进行区分。根据中国证券投资基金业协会公布的最新统计数据,截至2016年第4季度末,证券公司资产管理业务规模17.58万亿元,在整个证券行业资产管理业务总规模中占比约为33.9%(以实缴规模为统计口径)。该业务的监管机构是中国证监会,监管的法律依据主要包括《证券法》《证券公司监督管理条例》《证券公司客户资产管理业务管理办法》等。该业务不得承诺保底收益;对于募集的资金,定向业务在合同约定基础上可以进行股权投资,集合业务可以直接进行股权投资。需要特别说明的是,对于定向业务,由投资者自行行使权利,履行义务。[1]
  (二)基金(子)公司资产管理业务
  基金(子)公司资产管理业务中,基金份额持有人是委托人兼受益人,基金(子)公司是受托人,商业银行是主要的托管人。根据中国证券投资基金业协会公布的最新统计数据,截至2016年第4季度末,基金管理公司管理公募基金业务规模9.16万亿元,基金管理公司及其子公司专户业务规模16.89万亿元,在整个证券行业资产管理业务总规模中占比分别约为17.7%和32.6%(以实缴规模为统计口径)。
  该业务的监管机构是中国证监会,监管的法律依据主要包括《证券投资基金法》、《证券投资基金管理公司管理办法》、《基金管理公司特定客户资产管理业务试点办法》等。
  证券投资基金可以承诺保底收益,[2]但基金管理公司特定客户资产管理业务不得承诺保底收益;[3]对于募集的资金,可以直接进行股权投资。[4]
  (三)私募基金资产管理业务
  私募基金资产管理业务中,合格投资者是委托人兼受益人,私募基金管理人或者普通合伙人是受托人,对于私募基金的托管,目前尚未颁布明确的规范性文件,实践中既可以是商业银行,也可以是证券公司。根据中国证券投资基金业协会公布的最新统计数据,截至2016年第4季度末,私募基金管理机构资产管理业务的认缴规模10.24万亿元,实缴规模7.89万亿元,在整个证券行业资产管理业务总规模中占比约为15.2%(以实缴规模为统计口径)。该业务的监管机构是中国证监会,监管的法律依据主要包括《证券投资基金法》《私募投资基金监督管理暂行办法》《私募投资基金募集行为管理办法》等。该业务不得承诺保底收益;对于募集的资金,可以直接进行股权投资。[5]
  (四)期货公司资产管理业务
  期货公司资产管理业务中,单一或者特定多个客户是委托人,期货公司是受托人,商业银行是主要的托管人。期货公司资产管理业务不得进行“一般性劝诱”,仅面向特定投资者,[6]因此具有“类私募”的特点。根据中国证券投资基金业协会公布的最新统计数据,截至2016年第4季度末,期货公司资产管理业务规模约2792亿元,在整个证券行业资产管理业务总规模中占比约为0

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