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【期刊名称】 《清华法学》
差异化表决制度的引入与控制权约束机制的创新
【副标题】 以中日差异化表决权实践为视角【作者】 朱慈蕴[日]神作裕之
【作者单位】 清华大学法学院{教授,法学博士}东京大学法学院{教授}
【中文关键词】 差异化表决制度;类别股;类别表决;控制权滥用
【期刊年份】 2019年【期号】 2
【页码】 6
【摘要】 公司制度属于生产关系范畴,对生产力的促进主要体现在为生产力发展开拓空间。因此,当新经济时代到来,企业若要成功地实现快速发展壮大,不仅依赖于其拥有的不断创新的高科技手段,而且需要有巨额融资的支持。为了解决企业巨额融资对创始人控制权稀释的风险,在公司中引入差异化表决制度成为大多数国家和地区公司制度与资本市场规则的不二选择。而构建差异化表决制度的核心应当在于如何防范差异化表决权架构引发的公司控制权与公司经济利益或现金流的背离,以及在这种背离下产生的代理成本和滥用控制权的风险。本文将结合中日两国对差异化表决权的实践,讨论怎样使失衡的类别股股东利益再度平衡,怎样防止表决权弱势股东不受高表决权股东滥用权利的伤害,以追求实质意义上的股东平等与公司正义。
【全文】法宝引证码CLI.A.1254247    
  目次
  一、公司差异化表决制度在利弊之争中演进
  二、日本2005年公司法典扩大类别股种类后的实践
  三、中国2005年公司法施行后的差异化表决的实践
  四、学习日本经验,创新差异化表决下的控制权约束机制
  五、结语
  一、公司差异化表决制度在利弊之争中演进
  (一)差异化表决制度在回应经济社会的需求中演进
  为了实现公司正义,公司制度在创设之初即以股东平等、股东至上为基本原则,表现为同股同权、一股一票、重大事项由股东会决策、股东表决权未经法定或者本人同意不得限制、严格的程式规则保障以及少数服从多数的资本多数决等。在这种公司正义的理念之下,公司制度伴随着整个社会财富的迅速增加而获得了极大的发展,历经几百年发展历程之后的今日,出现了越来越多的富可敌国的巨型公司。综观目前市值排名在前的几大公司亚马逊、微软、苹果和Alphabet,皆为高科技行业的巨型公司。而今,高科技企业的诞生与快速发展,不仅依赖高科技手段的不断进步和经营模式的现代化,更关乎巨额融资的成功。但巨额融资却可能导致创始人或者创业者丧失对企业的控制权,于是创始人开始寻求股份的差异化表决[1],通过限制其他出资人的股份表决权或者增加自己股份表决权,以实现成功融资与自己控制权不被稀释的双重目标。差异化表决制度的出现,其目的就是在一定范围和条件下承认同股不同权或者股权结构的多样化,以此实现股权融资的多样化和公司控制关系的多样化。[2]
  在差异化表决制度兴起的过程中,优先股是最先被广泛采纳的,尽管初期的优先股仅以财产利益的优惠吸引投资者,并不与表决权挂钩。[3]但到20世纪初期,优先股在美国股票市场已不鲜见,且越来越多地限制表决权。[4]优先股实际上是利用了债券的固定股息回报和清算顺序上的优先,将股权中的财产收益权益与表决权予以分离,以更高的利益回报(优先分红、固定回报率、优先清算等)吸引投资者,并越来越多地换取其对一定的表决权之放弃,直至目前的无表决权股为基本特征,以此来实现创始人控制权的维护目的。因此,某种程度上也可以将优先股视为差异化表决机制的鼻祖。在20世纪最后15年,美国企业发行了超过3000亿美元的优先股,而这一数字今天仍在继续增长。截止至2008年初,美国优先股票市场的规模仍保持在1000亿美元的水平。[5]
  但是,优先股的高回报、高收益和优先清算的特性毕竟在一定程度上推高了公司的融资成本,因此,美国的家族企业为防止自己控制权被稀释,尝试发行普通股份中的无表决权股份。在这方面最著名的例子就是道奇兄弟公司。[6]显然,处于同一清偿地位的股份享有不同的表决权,直接挑战了美国的民主、平等理念,引发广泛的舆论批评,被认为是剥夺普通股东通过出资实现对公司控制权目标的一种不当行为,被纽交所于1926年以“禁止无表决权股票上市交易”回应了道奇兄弟的行为。[7]此后便是长达近一个世纪的资本市场上的激烈竞争和理论上的反复争鸣,企业主及创始人在商业目标的驱动下始终在尝试和突破同股同权的禁锢,使用各种方式保持自己的控制地位。至20世纪80年代,硅谷的新型科技公司开始迅猛发展,许多新型公司的创始人担忧在“一股一票”原则下进行巨额融资产生对自身股权大量的稀释,引发创业成功而自己出局的结果。于是,在硅谷出现了创始人享有超级表决权的双重表决权结构。最典型的是1976年王氏实验公司(Wang Laboratories, Inc.),创设了只有C类股份投票权的十分之一的B类股份出售给投资者,包括限制其选任董事会成员的席位数,而自己则保留了大部分的C类股份,并在美国股票交易所(AMEX)重新上市。[8]这种在禁止发行无表决权股的场合下变相地发行限制表决权的双重表决权股份,事实上为挂牌公司上市打开了大门。据统计,1985年,美国4886家上市公司中的170家在纳斯达克和全美证券交易所实行双层股权结构。[9]纽约证券交易所面临纳斯达克和全美证券交易所竞争的压力,最终也放弃对双层股权结构的禁止政策。1987年美国证券交易委员会(SEC)颁布了Rule19c-4,这一规则在很大程度上采纳了Gilson教授关于资本市场要阻止的是公司“发行任何证券或者采取别的公司行为,来取消、限制或者减少已经发行在外的普通股每股之上的表决权”的观点[10],不禁止上市公司IPO阶段发行不同表决权的普通股,也不禁止增发新股阶段发行限制表决权或无表决权普通股,但是禁止上市之后中途发行高表决权普通股剥夺或稀释现有股东表决权等。[11]1994年在SEC督促下,三大证券交易所终于达成协议接受了Rule19c-4的主要内容[12],虽然Rule19c-4因其内容多涉及公司内部治理而被认为侵入州法权力范围之后被法院判撤销。[13]
  21世纪以来,互联网等高科技行业的迅速崛起,引领了经济发展的新潮流。差异化表决权架构不可避免地成为新型产业融资的新模式,更引发了全球资本市场的竞争。一些资本市场纷纷修改上市规则,以吸引高科技的新型企业上市融资。最抢眼的莫过于2018年香港与新加坡两地正式接纳了“同股不同权”的公司上市的举措。而2018年尾,中国资本市场宣布将在上交所推出科创版块,在中国证监会发布的《关于在上海证券交易所设立科创板并试点注册制的实施意见》中,表达了科创板将接受具有表决权差异安排的公司上市。
  但是,我们注意到,世界大多数国家和地区的公司法,似乎并不特别关注股份权利的多样化问题,更不反对封闭公司内部对股权进行差异化安排。例如,美国《示范公司法》以及大多数州的公司法并没有强制限制一股一权,相反却允许公司通过章程对股东权利进行分配。但针对资本市场上的公开公司,股份权利的多样化却经历了禁止到允许的过程,属于截然不同的制度安排。这是因为,公司法规范的公司是全部的公司(含公开公司和封闭公司),对于公开公司与封闭公司,股份或者股权多样化的法理依据不同。由于封闭公司的股东相互之间紧密结合,可以通过自行协商经由章程约定盈余分配权、剩余财产分配权和表决权与持股比例不等,或对不同的股东采取不同的对待。[14]显然,封闭公司对不同股东拥有的股份权利做不同的安排而产生的差别化对待,并非基于股份特性,而是基于股东的属性,即根据股东的协商来分配经济权利和控制权,与持股数的多寡无关,这种规则被称为“属人规定”。[15]这种公司通过章程进行的“属人规定”只要不违反强行性规定和公序良俗,且不剥夺股东的基本权利,原则上均为有效,章程自治在这点上得到了广泛承认。[16]
  与此相对,如果是公开公司则不仅要受公司法规范,还必须接受来自资本市场的规则(主要是证券法)约束。由于资本市场上的公司具有公众性,平等对待全体股东就显得格外重要,故一股一权(一股一票)成为公开公司的普世规则。公开公司应当按照持有股份的内容及数量平等地对待股东[17],不能像非公开公司一样设置“属人规定”。原则上,公开公司股份的内容是一样的,但考虑到股东间利益调整的灵活性和维持股票市场上投资的适格性,作为例外在一定范围内承认类别股。[18]例如,2005年日本公司法将类别股的范围大幅扩展,增设了一些此前未被承认的类别股,如可全部赎回类别股和否决权股等。[19]
  可见,与传统的公司应当平等对待所有股东,同股同权同利,一股一票的公司治理结构相比较,差异化表决机制因能够契合创新型企业在实现巨额融资的同时,还能保持创始人控股结构的稳定,而为大量的新兴科技公司所追捧。即使在公司法律制度不鼓励、资本市场不接受的场合,这些创新型高科技公司也会迂回曲折,通过其他方式明里暗里达到控制权维持的目的,如通过金字塔持股、交叉持股、一致行动人协议、委托征集投票权等。因此,顺应新经济时代的到来,在资本市场上适时引入差异化表决机制,是明智之举。
  (二)差异化表决制度的利弊之争:对传统公司治理模式的挑战
  美国著名公司法学者伊斯特布鲁克和费希尔在其《公司法的经济结构》一书中曾这样评价公司的投票权:“如果说有限责任构成了公司法最显著的特征,那么在彰显公司法的特征方面,投票机制则无疑稳居第二。”[20]同股同权、一股一权还是同股不同权、一股多个表决权,都是通过公司表决权安排来实现公司控制人的控制意图。随着公司法实践的发展,禁止表决权与收益权分离这一看似不言自明、无需争辩的合理性解释正遭遇着严峻的考验。考验首先来自于投票权行使方式的不断推陈出新,尤其是伴随着作为公司控制权争夺工具的投票权征集、投票权信托、投票权拘束协议、表决权委托等通过合约重新安排表决权方式的出现;另一方面考验来自于日益多元化的类别股份。[21]最具有代表性的类别股份包括两类:第一类是在公司盈余分配或公司剩余财产分配方面有特殊安排的股份,如优先股份;第二类是在投票权方面有特殊安排的股份,如双层股权结构中的多重投票权股份。[22]在金融创新的背景下,股份的收益权与投票权不再当然地融为一体,完全可能由不同的主体行使和配置,投票权越来越明显地表现出独立性色彩,其成为控制人的投机工具的危险倾向正与日俱增。[23]
  差异化表决制度的核心功能在于对创始股东或者管理者的专属人力资本进行合理的“估值”,确保了公司创始人及核心管理团队能长期掌控公司,有机会实现其高科技、新经营模式的目标,决定新经济公司发展的高度和成败。新经济公司一方面需要维持创始股东/管理者的控制权,另一方面,需要大规模融资进行技术创新的研发和迅速扩大规模,而差异化表决权架构契合了创始股东/管理者融资同时锁定控制权的内在治理需求。从物质资本的视角看差异化表决权架构,出资额的大小与获得控制权多寡不成比例。反差越大,现金流与控制权的背离就越严重。这种背离越大,意味着享有控制权股东就越有动力谋取私利、过度冒险、侵害低表决权股东的合法权益。因此,差异化表决权架构自创设以来一直备受争议。
  第一,差异化表决权架构认同人力资本的价值,锁定控制权,有助于发挥创始人或管理人的技术优势或管理优势。[24]当控制权锁定时,创始人或管理人无须过度讨好公众投资者,可以自由放飞其发展战略,利用其技能为公司带来高回报。这种高回报不仅有利于创始人自己,也有利于其他投资者。但反对意见认为,能否实现这种高回报,很大程度上依赖于创始人或管理人的技能是否先进,本身是否属于合格的领导者,特别是这些素质是否是持续性的。通常控制人的高技能会随之时间推移而降低,包括技术的更新进步和自身的能力的降低。
  第二,差异化表决权架构有助于鼓励创始人专注于公司的长远发展,为股东谋求长期价值,而非短期的投机价值。甚至于公众股东注意到这些创始人与公司的紧密关系和他们的专业技能、经验,追捧差异化表决权的公司股票,期待搭公司创始人的便车,分享公司长期增长的红利。但反对意见认为,迄今为止,无论是理论还是实证研究,都无法对公司价值与股权结构的关系给出令人信服的结论[25],证明实施差异化表决权架构的公司长期表现优于未实施的公司。例如,我们已经看到使用同股不同权股权结构的公司Facebook、Google、阿里巴巴,与保持同股同权股权结构的公司微软、苹果、腾讯,至少都同样成功。特别是随着时间的推移,创始人的人力资本价值可能的递减或者控制人发生继承等,维持这种控制结构的优势就逐渐消失。
  第三,差异化表决权架构成为抵御敌意并购的重要手段。正如Grossman和Hart两位教授所指出的,公司差异化表决对公司控制权的流动会产生影响[26],有助于控制人专注公司发展而非时刻警惕来自于资本市场的敌意收购。集中的控制权使股东面对敌意收购时握有谈判筹码,具备更强的议价能力,大大增加了收购成本。但反对意见认为,这种状况也使资本市场发现价值的功能大大减损,反而导致创始人或管理人不思进取。
  以上列举的三点实施差异化表决的优势,都有学者予以反驳。反对学者更多地强调,差异化表决偏离“一股一权”的权利配置,使得平等投票权这一约束公司管理人的勤勉、负责的最终防御措施落空[27],不利于对管理层的监督;由于控制权的把控,创始人或管理人可以轻易控制董事会的选举,董事会的独立性因此而减弱;当公司发生基础性变化时,通过股东大会决议的约束将变得毫无意义,因为他们拥有高表决权;而敌意收购变得困难,意味着资本市场的监督失灵。特别是控制权与现金流请求权的背离使控制权人的利益与公司整体利益或全体股东利益之间存在差异,控制权人可能利用控制权谋取私人利益而牺牲公司整体利益。控制权与现金流请求权的背离程度越高,这种可能性就越大。[28]这是因为,能够成为公司控制权的所有人,除了和普通投资人一同享受来自于资本市场的证券利益(security benefits)外,控制权还能给他们带来私人利益(private benefits)。[29]如取得高额的报酬,尽管高额报酬并不一定违法,甚至是对管理者勤勉工作的合理报偿;享受各种职务消费福利,如私人飞机、优厚的保险等;还可以按自己的偏好确定经营方针,塑造个人名望,获得事业成功的成就感等;甚至激励控制人无视公众投资人的基本利益而过度冒险的冲动。
  亚洲公司治理协会(ACGA)对于双重股权结构引入香港资本市场进行了一系列调查和研究[30],其进行问卷调查结果表明,大多数人不赞同双重股权结构的引入,若引入,可能会使香港资本市场的上市公司价值减损平均13%[31],而非增强资本市场的竞争力。该协会认为,双重股权结构不符合公平原则,与良善管理相违背,且不利于长期市场价值,不利香港收购条例之施行。[32]该协会在2017年8月24日写给香港交易所的信中进一步批评以提升港交所的竞争力和吸引力而呼吁引入双重股权结构的观点,认为增加在港交所上市的公司数量并不代表质量和创新,双重股权结构可能导致资本市场质量的堕落,服务质量下降等。[33]美国机构股东服务组织的调查也显示,采双层股权结构的公司关联交易更频繁,股价更容易波动,公司治理也不够标准。[34]如果结合中国资本市场和上市公司治理的现状,更有学者在2012年就指出,中国的资本市场监管和投资者保护不足以及公司治理的不透明、水平低,不适宜引入差异化表决机制。[35]
  存在即为合理,差异化表决为更多的新经济公司所追捧,即使它有若干不是,也不足以因噎废食,禁止引入该制度。我们现在要做的是,深刻认识差异化表决权安排的风险所在,去构建一张有效的法律约束网,兴利除弊。对此,本文将在第四部分中予以讨论。
  二、日本2005年公司法典扩大类别股种类后的实践
  (一)日本公司法强调类别股法定原则
  1.引入类别股的意义
  在日本公司法下,类别股的利用目的和用途是多种多样的。[36]第一,扩大融资选项,回应投资者的多样化需求,以促进更多合适的融资。第二,作为控制权和共同事业安排中的一环来使用。[37]第三,作为余股挤出的手段发行可全部赎回类别股。第四,作为敌意收购的防御措施发行否决权股。第五,作为封闭公司的事业承继手段来使用。第六,最近也用来向董事等支付股份报酬,如发行转让限制类别股(restricted stock)。第七,用于满足规制法的规定,如银行为满足自有资本率规制等而发行类别股。
  例如,某企业由于发行普通股进行股权融资比较困难,则通过发行优先股来融资,这是使用类别股的典型事例。尤其是对濒临危机、融资困难的企业[38]和迫于提高自有资本率的金融机关等来说,确实能够让它们实现融资。[39]但同时发行优先股后,普通股股东能够获得的分红机会和金额都可能减少。对公司而言,分红成本会增加(因为存在优先股时具备盈利必须分红)。若优先股还保留表决权,发行优先股将同样会对股权结构发生重大影响。
  为了应对这些问题,有必要对类别股进行恰当的设计。如一旦发行优先股,公司的分红负担会提高,因此,可在发行时规定一定期间后转换成普通股,即发行可转换可赎回优先股。此外,为防止控制结构发生变化,可以发行无表决权的优先股,销售对象是那些对表决权和公司经营关心较少的投资者。由此可见,可以从融资的必要性和确切性、公司的分红负担、类别股东间的利益调整等多种角度出发,单独或者组合使用类别股的基本形态,进行符合各种公司情况的融资。这些类别股只要能进行合适的利益调整,可以增加公司和投资者的选项,带来增加股份价值和企业价值的效果。
  2.坚持类别股法定原则
  通过立法确定类别股的种类,目的在于可以使公开公司的公众股东了解类别股在股权权益上的变化。日本公司法在2005年修订时,引入了9种类别股,允许公司可以围绕9个种类的事项设计内容各异的股份。[40]①盈余分配,②剩余财产分配,③可行使表决权的事项,④转让限制,⑤股东向公司请求回购股份,⑥以发生一定事由为条件,公司向股东请求赎回股份,⑦公司通过股东大会决议赎回全部股份,⑧股东大会、董事会等决议事项中,除一般决议外,还须经该类别股的类别股东大会决议,以及⑨由该类别股的类别股东大会选任董事、监事。不过,委员会设置公司或公开公司不能发行⑨的类别股。[41]这9个种类的类别股无相互重叠的部分是强行性规定,除此之外不得发行任何类别股。[42]
  9种类别股中,①和②是分别规定的,但没有使用“优先”“劣后”这些表述。理由是:追踪股[43](tracking stocks)是指与某事业部门(通常是子公司)的业绩进行联动来决定分红金额的股份,不使用“优先”“劣后”,是为了方便发行追踪股。此外,分红也可以为0,所以不叫“优先股”,而只采用“就盈余分配进行不同规定”这一表述。同样的理由也适用于剩余财产分配。第③种表决权限制股,是指对(普通)股东大会行使表决权进行某些限制。对于未限制的决议事项,表决权限制股的股东依然可以在股东大会行使表决权。
  广泛承认类别股是日本公司法的特点,但是否允许上市公司自由采纳类别股,却需要得到资本市场监管者的认同。例如第⑧种否决权股,是指依据公司章程规定,股东大会、董事会、清算人会议的决议事项中,须经该类别股股东大会决议的事项,以及未经该类别股股东大会决议不产生效力的情形。[44]否决权股的使用对所有公司开放,可以组成所谓“黄金股”,用于敌意收购的防御措施。但能否允许上市公司以否决权股推翻股东大会决议值得商榷。在日本法务省和经济产业省发布的《防御指针》中就认为否决权股超出了必要性和适当性的界限。东京证券交易所在其自主规制中规定,原则上不允许发行黄金股的公司上市。甚至有意见质疑公司法将⑧否决权股作为类别股的一个种类,这在法政策上是有疑问的。[45]还有意见批评公司法将③表决权限制股(至少是完全无表决股)作为类别股的一个种类处理,甚至认为公司法禁止在委员会设置公司或公开公司中使用⑨的分级董事会,但对于⑧否决权股不做任何限制,这是缺乏一致性的表现。
  (二)日本公众公司中的优先股实践
  在日本上市公司实践中,主要还是优先股为最常使用的类别股。如银行发行优先股以满足自有资本率;陷入经营困难的企业为重建而发行优先股;向不关心公司经营而只关心分红的投资者发行无表决权优先股等。而劣后股则多见重建时的公司关联人来认购。[46]最近在进行债转股(DES)时,作为债务的转换方式,也有发行劣后股的。理论上,在分红之际,劣后股的顺位在优先股和普通股之后,可以以更低的价格发行;且若附有表决权的,可以相对强化控制权。因此,劣后股常用于公司发行优先股和普通股困难的情形,或者用于事业承继、维持创业者的控制权、债转股(DES)等目的。例如,眼睛超市公司为了将公司债务转换为股份,专门发行了劣后股。
  在日本,与表决权有关的类别股常和优先股组合在一起使用。典型的例子是盈余分配优先股往往是无表决权股。对所有事项都没有表决权的被称为全部表决权限制股;仅对部分事项没有表决权的被称为部分表决权限制股。
  以下将通过日本上市公司使用优先股的几个实例[47],窥视日本优先股的实践。
  第一个实例为瑞穗金融集团发行的优先股,是日本无表决权优先股的代表。该优先股中有优先分红和优先分配剩余财产的规定,公司先于普通股东支付一定的优先红利和优先剩余财产。如果某事业年度中,公司未向优先股东支付全部或者部分优先红利的,不足部分不累积到下一个事业年度(非累积型);公司向普通股东分红时,优先股股东不参加该分红(非参加型)。优先股东在股东大会上不具有表决权,但优先分红的议案未能在年度股东大会上提交的,自该股东大会起至优先分红的决议作出时为止,优先股的表决权复活。
  第二个实例是伊藤园发行的优先股。[48]该优先股也是附表决权复活条款的无表决权优先股。值得关注的是:优先分红权的内容,即按照普通股每股分红金额的125%支付优先红利,以及该优先股可以上市交易。[49]这是为了扩大融资选项,回应投资者的多样化需求,以促进更多合适的融资而发行的优先股,也是优先股上市的唯一实例。与普通股相比,它是以较大地折价进行交易的。[50]
  第三个实例是丰田汽车发行的附本金偿还权的转让限制表决权股,被称为“AA型类别股”。[51]AA型类别股具有与普通股相同的表决权内容,但是优先股,自发行5年后股东有权请求转换为普通股,或者请求公司以发行价加上累积未分配红利等的合计金额回购,也可以由丰田公司以发行价加上累积未分配红利等的合计金额强制赎回该类别股。同时它也是转让限制类别股。依据丰田公司的说明文件,发行AA型类别股的目的是让重点关注公司中长期价值提升的股东对公司经营具有一定的影响力。[52]
  (三)通过单元股的设计实现差异化表决的实践
  我们注意到日本公司法规定的9种类别股,事实上并不包括表决权类别股,如双重表决权股或者复数表决权股,但在实践中不妨碍表决权差异化的实施。例如,CYBERDYNE公司就发行了事实上的复数表决权股。该公司为了让创业者保留控制权,控制技术使用,通过使用类别股和单元股来发行事实上的复数表决权股,而非直接构建双重表决结构,受到了广泛关注。[53]实际上,即便是股份内容相同的类别股,只要将单元股每1单元的股份数加以变化,就成为复数表决权,一般将该股份称为表决权类别股。[54]但由于日本公司法关于类别股的规定,仅对表决权的决议事项进行限制的表决权限制股(包括无表决权股),并未正面承认复数表决权股。因此,能否使用单元股而组成事实上的复数表决权股,其合法性和适当性引起了广泛的探讨。日本公司法未正面承认复数表决权股的理由大致有二:第一,如果以复数表决权股的方式让现金流权与公司控制权进行分离,可能会导致在表决权基础上形成的公司治理结构无法有效运转。第二个理由则是第一个理由的具体表现,即出资上的少数派股东会成为控制权层面的多数派,由此可能作出侵害出资上的多数派股东利益的决定,典型的例子是向出资上的少数派不当转移利益,如高额报酬、高职务消费等。
  2014年3月26日CYBERDYNE公司在东证MOTHERS市场上市其普通股中,有1单元100股无转让限制的普通股,也有1单元10股转让限制类别股——B类别股,B类别股附有可回购和可赎回条款。由此,A(筑波大学教授)以43%的出资保有87%的表决权。根据东京证券交易所的《关于上市审查等的指引》,当经济利益与控制权产生较大分离时,要求:“当产生以极小出资比例控制公司的情形时,无表决权股或者少表决权股的结构是能够撤销的”,“该IPO上市申请发行的有关股份是少表决权股的,应当规定当多表决权股转让时转换为少表决权”。前者被称为突破条款(breakthrough provision),意指当取得公司已发行股份数的一定比例(CYBERDYNE公司是75%)的人出现时,撤销该差异化表决架构;后者为落日条款(sunset provision),意指引进该架构的目的已达成,或者确定无法达成等情形下,撤销该差异化表决架构。这样被要求的考虑是,最好不要超越引进该架构的目的而去明显地限制公司治理的功能,同时也不希望过度限制控制权的移转。依据CYBERDYNE公司提交的有价证券备案书中规定了(b)突破条款和(c)落日条款。而仔细阅读其中的突破条款,你会发现能够触发上述条款将B类别股转换为普通股的两种情形事实上形同虚设:即要约收购人拥有的公司股份数达到了公司已发行股份(库存股除外)总数的3/4以上的;在股东意思确认程序中出席表决权2/3以上的股东赞成该转换的。[55]如上所述,在该公司的结构中,A持有已发行股份总数的约43%,持有表决权的约87%,收购人达到3/4或者股东确认程序中达到2/3多数同意几乎是不可能的。因此,除非是A自己出售、处分股份,或者自行同意触发落日条款等,否则是不可能触发这些条款的。
  (四)详尽的类别股东大会制度对保护表决权弱势的投资者意义重大
  类别表决及类别股东大会制度是赋予表决权弱势群体参与公司治理的有效通道。日本公司法不仅对种类股份做了多达9种类型的确认,而且还特别规定了类别股东大会制度。这是日本公司法规范公司差异化表决制度的又一大亮点,恰恰也是我国优先股实践中的薄弱环节。
  日本《公司法》第2条第14项明确规定类别股东大会是由类别股东参加的股东大会。在类别股发行公司中,由某一类别股的股东为成员组成的合议体,公司如果实施会给类别股东的利益带来重大影响的法定事项,以及章程规定的事项时,需要经过该类别股东大会的决议。这是仅由共同利害关系的类别股东组成的合议体作出的集团性意思决定,目的就是实现类别股东团体性保护和调整公司利害关系。例如,当公司发行类别股时,类别股中有着与普通股不尽相同的新的内容。此时,公司股份内容的多样化,使得股东间的利害关系变得不再均一化,一方面仅由公司经营者与投资者之间的谈判交涉来保护既有的不同种类的股东可能不够充分,另一方面对经营者而言,由于其行为规范不明确,很可能在类别股东的利害关系中处于左右为难的境地。所以,有必要通过类别表决的方式对股东间的利益进行调整。
  类别股东大会仅能够就公司法规定的事项和章程规定的事项进行决议[56],这是考虑到类别股自身的多样化以及类别股内容决定方式的灵活性,即章程中只规定纲要的内容,而通过股东大会决议将得到大幅扩展,类别股东间利害关系对立的情形也逐渐扩大。因此,公司法设置类别股东大会制度,用于调整不同类别股东的利益十分必要。
  日本公司法将类别股东大会区分为法定类别股东大会和任意类别股东大会,前者的决议事项由公司法明确规定,主要是指类别股发行公司如若进行以下事项表决时,该行为可能会给某类别股东造成损害,因此,如果没有该类别股东大会的决议则该公司行为将不产生效力。后者则指公司章程自行规定的类别表决的事项。
  关于法定类别股东大会决议事项,主要有:①追加种类、变更内容、增加可发行股份总数或可发行类别股总数,②股份合并、股份分割,③无偿发行股份,④配售股份,⑤配售新股预约权,⑥无偿发行新股预约权,⑦公司合并、分立等组织再编行为等。[57]
  法定类别股东大会的决议事项除公司法规定的事项外,是否涵盖其他事项,日本学界有不同的见解。有观点认为:从立法意图来看,当初是为了让类别股东大会决议的情形得以明确,因此,《公司法》第322条第1款规定的上述事项应当属于限定列举。[58]但也有反对意见指出,法定类别股东大会的决议事项属于限定列举,当法定类别股东大会讨论的事项未列举而在章程中规定的,也就意味着章程赋予了该类别股东否决权。[59]公司法的规定只不过是列举[60],而公司法已经将其内容的确定授权给股东大会进行决议,如减少具体的优先分红金额,缩减累积未分配优先红利的请求权[61],只要存在对该类别股东构成损害,就应属于法定类别股东大会应当决策的事项。
  至于何种情形构成“造成损害”,这得通过解释论来分析,目前存在着诸多见解,但以一定程度的类型化进行解释是主流。此外,公司法为了确保不同情形下的不同处理,即使没有章程授权,也在很多条文中规定了类别股的处理方式。[62]目前,学说上的对立主要集中于:就公司的某项行为,章程中已有调整类别股东间权利的规定,如果该规定具有合理性,原则上是否不需要类别股东大会?有观点认为,由于不会“造成损害”,则不需要法定类别股东大会;还有观点认为,原本章程规定的目的就是不经过类别股东大会制度来调整类别股东间的利益,因此可以排除类别股东大会。[63]但也有观点指出,根据不同类别股来决定选择不同的处理方式,在很多情况下是比较难的。[64]此时,有必要让可能造成损害的类别股东进行类别股东大会决议,通过类别股东大会制度来调整不同类别股东间的利害关系。
  2005年公司法制定前,公司发行多种股份的,一般情况下,变更章程会给某类别股东造成损害时,除股东大会决议外,还需要该类别股东大会决议,①是特别决议,②-⑥是普通决议即可(《公司法》第324条第1-3款)。对于该规则,由于章程变更是否会对某类别股东造成损害在很多情形下不甚明确,从实务的角度看对于适用范围的明确有着强烈需求。因此,公司法特将需要类别股东大会决议的事项限定于上述事项;同时作为例外,也允许章程规定排除类别股东大会决议。不过,公司进行①事项的,不得排除(但有关单元股份数的除外)(《公司法》第322条第2-3款)。这样规定的理由是,要求类别股东大会决议其实是赋予该类别股东否决权,也可能会引起机会主义行为。[65]如果章程中规定无须经类别股东大会决议,公司实施②-⑥事项决议时,该类别股东享有股份回购请求权(《公司法》第116条第1款第3项)。另外,公司实施合并、分立等组织再编行为的,不在此限。这是因为在组织再编行为中,股东当然有股份回购请求权。
  公司可以章程规定来扩张类别股东大会的决议事项,作为某类别股的内容,在股东大会决议事项中加入该决议,即需要以该类别股东为成员的类别股东大会决议。如果未经该类别股东大会决议,该行为不产生效力(《

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