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【期刊名称】 《南京大学法律评论》
跨国证券投资的法律冲突问题研究
【英文标题】 Research on Conflict of Laws in Transnational Security Investment
【作者】 孙南申颜林【分类】 国际私法
【中文关键词】 跨国证券投资;证券发行与交易法律冲突;证券投资法律适用
【英文关键词】 Transnational Security Investment; Conflict of Laws for Issuance and Transaction of Securities; Law Application for Security Investment
【期刊年份】 2009年【期号】 32(秋季卷)
【总期号】 总第32卷【页码】 18
【摘要】 各国在投资法、证券法、合同法、银行法、公司法等领域的内容差异,是产生跨国证券发行与交易法律冲突的基本原因。目前国际社会并无统一专项的国际公约与国际惯例对此予以协调和规制,相关的国内立法是跨国证券投资及其法律冲突的主要法律渊源。本文着重论述各国在证券发行、交易及其投资领域的法律规则差异和冲突,以此作为研究跨国证券投资领域中解决法律冲突问题的前提,并在此基础上,探究跨国证券投资法律适用的一般原则。
【英文摘要】 The differences among various countries' investment, security, contract, banking and company laws are the fundamental reason for the conflict of laws in the issuance and transactions of international securities. Currently, there is no yet an uniformed international convention and practice to regulate these issues in the global economy. Related domestic legislations are the main sources for the transnational security investment and its conflict of laws. This paper mainly discusses the differences and conflict of legal rules among various countries concerned with the issuance and transaction of securities and the areas of investment. It aims to use this analysis to further examine the possibility of a solution to the conflict of laws in the areas of transnational security investment,so as to find out the general principles of law application for transnational security investment.
【全文】法宝引证码CLI.A.1170558    
  
  跨国证券投资中,法律关系的主体分属于不同国家(或虽属同一国家但属不同法域),证券发行和交易的行为具有跨国性,因而跨国的证券投资行为面临法律冲突问题。由于社会制度、经济发展水平以及证券监管政策等方面的差异,各国在其证券法中对于证券的含义、范围的界定不尽相同,对证券发行与交易者的主体资格及客体范围、发行与交易的方式与条件等方面都有不同规定,从而导致跨国证券投资中的法律冲突。实际上,这一冲突不仅体现于各国证券法的歧异,还反映在各国公司法、担保法、银行法、合同法中与之相关的部分。研究跨国证券投资中的法律冲突问题,分析各种法律冲突的类型、特征,是探究跨国证券投资领域中解决冲突的法律适用制度的前提和基础,充分认识这些法律冲突,对解决证券投资法律冲突具有理论意义与实际意义。
  一、跨国证券投资的法律渊源
  理论上,跨国证券投资的法律调整与冲突,既有其国内法渊源,也有其国际法渊源。前者主要体现为各国在跨国证券投资立法、证券法、银行法、公司法、合同法等方面的立法差异。由于目前世界各国尚未共同制定关于跨国证券投资的国际公约,{1}因此,跨国证券投资的法律渊源,主要还是各国国内相关法律制度。现以中国相关立法为例对此进行比较与说明。
  (一)跨国证券投资立法
  投资和融资的关系类似“一枚硬币的两面”。跨国证券投资中,一方在海外证券市场的融资行为对于上市地国的投资者来说就是一种投资行为。所以“跨国证券投资立法”也应包括一国规制本国发行人在海外证券市场发行证券,以及规制外国发行人在本国证券市场发行证券的内容。根据投资主体的不同,中国的跨国证券投资立法主要有以下两类:
  1.外国投资者在我国证券市场的投资和融资
  根据中国现行的外商证券投资政策,外国投资者目前主要采取三种形式对我国证券市场进行投资,即投资于B股模式、QFII模式及对上市公司进行战略投资的模式。其中,调整B股制度的规则主要有1995年12月国务院颁布的《关于股份有限公司境内上市外资股的规定》、1999年6月证监会发布的《关于企业发行B股有关问题的通知》、2001年2月证监会和国家外汇管理局联合发布的《关于境内居民个人投资境内上市外资股若干问题的通知》;关于QFII模式的法律规则主要是2006年8月证监会等部门联合发布的《合格境外机构投资者境内证券投资管理办法》;关于外国投资者以战略投资的形式并购我国上市公司的立法主要有2005年12月证监会等部门联合发布的《外国投资者对上市公司战略投资管理办法》等。
  关于外国公司或金融机构能否在中国证券市场融资,按照原外经贸部于1995年1月颁布并实施的《关于设立外商投资股份有限公司若干问题的暂行规定》,我国仅允许外国公司将原先设立的中外合资有限责任公司改组为中外合资股份有限公司,或者直接设立中外合资股份有限公司,在国内证券市场上市发行证券。目前,相关立法还包括:1999年8月原外经贸部等部门联合发布的《关于当前进一步鼓励外商投资的意见》、{2}2001年11月原外经贸部和证监会联合发布的《关于上市公司涉及外商投资有关问题的若干意见》、2002年8月原外经贸部颁布的《关于外商投资股份有限公司非上市外资股转B股市场流通有关问题的补充通知》等。
  2.中国投资者在海外证券市场的投资和融资
  按照中国法律,我国的投资者尚不能直接投资于海外证券市场,而只能通过“合格的境内机构投资者”(Qualified Domestic Institutional Investors, QDII)进行间接投资。所谓 QDII制度,是指由监管当局指定符合条件的境内机构投资者以自有资金或经批准募集的资金向国外资本市场进行投资的制度。其法律依据为2006年4月,中国人民银行等部门联合发布了《商业银行开办代客境外理财业务管理暂行办法》。此后,我国相继颁布了一系列相关立法,如2007年5月银监会颁布的《关于调整商业银行代客境外理财业务境外投资范围的通知》,2007年6月保监会等部门联合发布的《保险资金境外投资管理暂行办法》,2007年6月证监会颁布的《合格境内机构投资者境外证券投资管理试行办法》等。
  中国机构在海外证券市场的融资行为是外国投资者对我国证券发行人进行投资的方式之一。这方面的立法主要有:1994年8月国务院颁布的《关于股份有限公司境外募集股份及上市的特别规定》、1994年9月原国务院证券委和原国家体改委联合发布的《到境外上市公司章程必备条款》以及国务院于1997年6月颁布的《关于进一步加强在境外发行股票和上市管理的通知》等。{3}
  (二)证券法
  中国证券法律体系中的主要立法是《证券法》,此外还有作为补充的一系列行政法规、部门规章及司法解释,如国务院于1993年4月颁布的《股票发行与交易管理暂行条例》,由证监会颁布的有2002年颁布并于2007年修订的《外资参股证券公司设立规则》、2006年4月颁布的《上市公司证券发行管理办法》、2006年5月颁布的《首次公开发行股票并上市管理办法》以及同时由上海和深圳证券交易所颁布的《股票上市规则》、2006年6月颁布的《证券公司融资融券业务试点管理办法》、2006年9月颁布的《证券发行与承销管理办法》、2007年1月颁布并实施的《上市公司信息披露管理办法》、2007年4月颁布的《上市公司董事、监事和髙级管理人员所持本公司股份及其变动管理规则》、2007年5月颁布的《中国证券监督管理委员会限制证券买卖实施办法》等规范性文件。
  (三)银行法
  银行业和证券业之间存在着分业经营和混业经营两种经营模式,前者以美国为代表,后者以德国为代表。随着时代的发展,为了适应金融业发展的内在需求,实行分业经营模式的国家纷纷修改法律,逐渐允许金融混业经营。{4}
  中国采取的是分业经营的模式,由于银行和资本市场之间存在着必然联系,两者之间无法完全分离。1999年8月中国人民银行下发了《证券公司进入银行间同业市场管理规定》与《基金公司进入银行间同业市场管理规定》,允许证券公司和基金公司进入全国银行间同业拆借市场。这标志着我国开始突破分业界限,开始金融混业经营的尝试。中国目前商业银行与证券投资有关的业务及其立法主要有以下三种情形:
  1.资金托管立法。如证监会在2004年10月颁布的《关于证券公司开展集合资产管理业务有关问题的通知》规定,证券公司应当选择有证券投资基金托管业务资格的商业银行对集合资产管理计划的资产进行托管。此外,深圳证券交易所于2008年1月颁布实施的《深圳证券交易所上市公司募集资金管理办法》7条、第8条也有类似的规定。
  2.债券发行、交易与管理立法。此类立法中居于主导性地位的是《商业银行法》,相关的部门规章还包括1998年11月全国银行间同业拆借中心颁布的《银行间债券交易规-则》、2004年4月中国人民银行颁布的《全国银行间债券市场债券交易管理办法》、2004年6月中国人民银行和银监会颁布的《商业银行次级债券发行管理办法》、2005年6月中国人民银行颁布的《全国银行间债券市场金融债券发行管理办法》、2008年1月中央国债登记结算公司和全国银行间同业拆借中心颁布的《银行间债券市场公司债券发行、登记托管、交易流通操作细则》。此外,2005年11月银监会颁布的《金融机构信贷资产证券化试点监督管理办法》,对商业银行信贷资产信托给受托机构并由其发行受益证券的融资活动进行了规制。
  3.间接证券投资的立法。2005年2月,中国人民银行、银监会、证监会等部门联合发布了《商业银行设立基金管理公司试点管理办法》,允许商业银行设立基金管理公司,按该《办法》3条规定,在试点初期,设立的基金管理公司既可以募集和管理货币市场基金和债券型基金,投资固定收益类证券,也可以募集和管理其他类型的基金。这样,商业银行可以通过设立基金管理公司的形式间接投资于各种类型的证券。
  (四)公司法
  根据我国《证券法》2条的规定:“……证券的发行和交易,适用本法;本法未规定的,适用《中华人民共和国公司法》和其他法律、行政法规的规定。”所以,有学者认为,这一条表明“《证券法》已明确了《公司法》作为调整证券法律关系的基本法的地位”。{5}
  根据《公司法》126条的规定,只有股份有限公司才能发行股票。《公司法》第5章第1节规定了股票发行的原则、股票的形式及其应记载内容、可发行股票的种类、股东名册的记载内容等事项,并在该节中的第135条规定了新股发行采核准制。此外,该节还对新股发行的作价方案也作了一定的规定。
  《公司法》第5章第2节是关于股份转让制度的规定。该节主要规定了股份转让的方式、股份转让的限制及其例外、记名股票遗失或被盗后的补救措施,并规定上市公司应公开其财务状况、经营情况及重大诉讼,在每个会计年度内半年公布一次财务会计报告。《公司法》第7章规定了公司债券制度。包括公司债券募集办法中应载明的事项、实物债券上应载明的事项、债券转让价格的确定及转让规则、可转换公司债券的发行等。
  除了上述直接规制证券发行和转让的立法之外,《公司法》还有一些间接规制跨国证券发行和交易的立法,其中比较重要的如第4章中对上市公司组织机构的特别规定、第6章公司董事、监事及高级管理人员的资格和义务等。这些立法对跨国证券的发行主体的规制也会对其证券的发行和上市产生一定的影响。
  (五)合同法
  在证券的发行和交易过程中,各发行交易的主体之间及其与证券中介机构之间要签订各类合同,以确定各方权利义务的内容,确保证券发行与交易行为的完成和证券利益的实现。大体而言,这些合同有以下几类:(1)证券发行人与承销人之间的承销合同或包销合同;{6} (2)证券发行人与保荐机构之间所签订的保荐合同);{7}(3)上市公司与证券交易所签订的上市合同;(4)投资者与证券公司会员之间签订的指定交易合同和委托合同。{8}此外,在一些特定的情况下,还存在着以下一些合同:证券发行人与战略投资者签订的配售合同、{9}投资者与作为目标公司的上市公司所签订的协议收购合同、投资者与证券公司之间的融资融券合同、主承销人与次级承销人之间的分销合同,以及证券发行人、证券公司或投资者与投资咨询机构、财务顾问机构、资产评估机构、会计师事务所等证券服务机构所签订的各类服务合同。上述各类合同的签订、履行及违约责任的承担等问题,都要受《合同法》及其相关司法解释的调整。
  需要指出的是,证券交易方式可以包括两种:一种是通过证券交易所的竞价系统进行交易,这种方式主要由证券法来调整。在通过证券交易所进行交易的情况下,证券交易所不仅提供“交易服务”,还提供“结算服务”。另一种是通过场外的协议方式进行交易,这种方式主要由合同法调整。
  二、跨国证券发行的法律冲突
  跨国证券投资涉及证券发行和交易两个方面,跨国证券发行中的法律冲突主要体现在发行主体、发行客体、发行行为及其管理等方面。
  (一)发行主体制度的法律冲突
  美国、日本等国实行公开发行证券注册制,只要发行人依法将应该公开的各种信息资料完全、准确地公开,没有虚假、误导或者遗漏,就有资格发行证券。管理机构的职责就是审查信息资料的完备性和真实性。这些国家将证券交易看作商事交易,主要由市场这只“看不见的手”自行调节,而不具体规定公开发行证券的实体性条件,也不管所批准发行的证券是否有投资价值。
  英国、德国等国家则是实行公开发行的核准制,强调对股票发行进行实质性管理。因此,只有符合一些实体性条件的公司才有资格发行股票。例如,英国法对申请发行上市的公司在会计报表、经营活动、公司管理、资本运营、控股股东等方面都有一定的要求。而德国《股份公司法》规定,只有股份公司才有资格发行股票,成立股份公司的基本数量条件是:(1)股本总面值不低于10万马克;(2)股票面值不低于5马克(1998年3月后,德国修改《股份公司法》,允许发行无面值股票);(3)不允许折价发行股票。以上条件也是股份公司公开发行股票的最低要求。{10}德国对于发行股票但不申请在交易所上市的公司,采取的是注册制,由联邦证券交易所管理局进行审核,并主要审查这些发行说明书的完备性,不涉及是否允许股票发行的问题。{11}
  中国采取的是核准制下的保荐制,{12}对股票和债券的发行主体都有严格的条件限制。1993年4月国务院颁布的《股票发行与交易管理暂行条例》以及《证券法》第16条分别对公司发行股票和债券的实体条件作了规定。这些规定体现了中国比较重视证券的发行是否符合国家的产业政策、发行主体是否具有较强的经济实力和赢利能力等。这一点与世界上很多国家的立法政策都显著不同。
  (二)发行客体的法律冲突
  美国证券法律中证券的外延非常宽泛,而且有一定的模糊性,联邦立法与州立法中有关证券范围的定义也并不完全一致,司法判例解释也具伸缩性。{13}美国1933年《证券法》第2节第(1)款对证券下的定义是:“证券”一词是指任何票据、股票、国库券、债券、无担保债券、任何利润分享协议的利息和参与证、公司设立前的证书或认股证、可转让股权、投资合同、表决权信托证、存股证、石油、天然气或其他矿藏权利的未分割的部分利益,任何证券、存款证、……该款一共列举了约三十种所谓的“证券”。这一定义是如此的广泛,以至于有学者在列举完毕之后强调说“并非所有基于支付金钱的欺诈都涉及证券”。{14}不过,根据联邦最高法院于1946年在“佛罗里达果园案”的判决书中所确定的标准,区别于证券投资与普通的商业交易的标准是看“那个项目中有没有投资者出钱投资于一项共同的事业,而利润完全来自于他人努力的情况”。{15}该案作为美国证券制度发展史上的著名判例,其对“证券”的定义也为美国立法和司法界所广泛接受。
  日本《证券交易法》中所称的“有价证券”是指:国债证券、地方债证券、根据特别法由法人发行的债券、公司债券、根据特别法设立的法人发行的出资证券、{16}股票以及表示新股认购权的证券或证书、证券投资信托及贷款信托的受益证券、法人为事业必须周转资金而发行的期票中由大藏省令规定者、外国及外国法人发行的证券及证书中具有前面各项证券及证书性质者、外国法人发行的从事银行业或其他金融融资业者的贷款债权进行信托的受益权及类似权利的证券及证书中由大藏省令所确定者,以及前面各项所列举者以外,鉴于其流通性及其他情况,由政令确定为确保公益及投资者的保护所必需的证券及证书。{17}
  中国立法上对证券的定义主要体现在《证券法》2条的规定中。该条规定,证券法上的“证券”主要是指股票、公司债券,以及“国务院依法认定的其他证券”。从目前证券市场的实践来看,“国务院依法认定的其他证券”主要有金融债券。此外,该条第2款和第3款还将政府债券、证券投资基金份额以及证券衍生品种也纳入了“证券”的范畴中。可见,各国虽然对证券客体的基本内涵有一致的认识,但对这一概念的外延却有不同观点,其中美国对“证券”的理解是最广泛的。
  我国台湾地区“证券交易法”的证券范围是“政府债券”及依该法公开募集发行的股票、公司债券及经“政府”核准的其他有价证券。此外,新股认购权利证书及前项各种证券的价格缴纳凭证也视为有价证券。
  (三)发行行为及其管理的法律冲突
  证券的发行是一个包含了若干阶段性行为的行为过程,总体而言,证券的发行可以分为申请发行、发行审核以及正式发行这三个阶段。现以美国、德国和我国对发行人首次公开发行股票的立法为例,对各阶段的证券发行行为及其管理的法律冲突予以说明。
  1.申请发行阶段
  在美国证券发行制度中,首次公开发行股票一般包括以下几个环节和步骤:(1)发行人编制符合《美国一般公认会计准则》的财务报告、修改完善公司章程、初步选择拟发行证券种类、考虑筹资用途以及制定初步的时间进度。(2)发行人选择承销商、注册会计师、法律顾问、财务顾问等中介机构,并回答中介机构的尽职调查问卷。(3)召开发行人及全部中介机构会议、初步尽职调查会议,并开始与拟申请挂牌上市的证券交易所联系股票代码预定事宜。(4)发行人及中介机构准备首次公开发行证券注册文件。(5)法律顾问综合其他各中介机构意见对招股说明书修改定稿后,发行人向美国证监会递交注册文件。
  按照德国法的要求,德国公司在发行股票并申请上市交易前,一般要经历如下步骤:(1)选择主承销商和其他中介机构,并由这些机构对公司的业务及经营情况作尽职调查。(2)起草发行说明书。如果公司公开发行股票并拟申请在交易所上市,只编制一份发行说明书就可以了,无须再编制上市公告书。此外,德国法规定,只有股份有限公司方可发行股票,所以如果是非股份有限公司拟申请发行股票,则在申请发行前要进行企业改制。{18}
  在中国,按照《首次公开发行股票并上市管理办法》(以下简称《管理办法》)第44条和第45条的要求,企业若拟首次公开发行股票,首先须召开股东大会,由董事会提出发行具体方案及其他事项,提请股东大会表决通过。然后再按照《管理办法》第46条的规定,由发行人制作文件并交由保荐人保存。
  2.发行审核阶段
  在美国,由证监会负责审核发行人的注册文件,并反馈审核意见。发行人根据反馈的审核意见进行修改或作出答复,中介机构在此阶段可以就某些问题作进一步调查,发行人可以向承销团成员及潜在投资人提供招股说明书进行非公开招募,但不得实际出售相关证券。
  在德国,证券交易所是管理股票发行与上市的核心机构。如果公司拟发行股票并同时申请上市,将由证券交易所审查,无须再经联邦金融监管局审核。如果公司只发行不上市,则由联邦金融监管局负责审核。在证交所里,具体由上市审核部负责证券发行的具体审核并向上市委员会成员提供审核报告,再由各委员对是否允许发行和上市进行投票表决。{19}
  在中国,按照《管理办法》和《证券法》的相关规定,发行人在申请首次公开发行股票后,应当按照国务院证券监管机构的规定预先披露有关申请文件。证监会如果受理,则进入初审程序。在初审过程中,证监会将征求发行人注册地省级人民政府是否同意发行人发行股票的意见,并就发行人的募集资金投资项目是否符合国家产业政策和投资管理的规定征求国家发展和改革委员会的意见。具体由证监会下属的发行审核委员会对初审报告进行审核并向证监会出具审核意见。证监会依照法定条件对发行申请自受理发行申请文件之日起3个月内作出予以核准或者不予核准的决定。
  3.正式发行阶段
  如果通过证监会的审核,美国证监会将宣布发行人的注册文件生效,发行人即可印刷正式的招股说明书,发行人及承销商进行公开招募并出售相关证券。但要求一旦证券发行计划发生变动,招股说明书也一定要随之变动,以确保其准确性。{20}
  按照德国法的规定,如果证券交易所同意公司发行股票,那么发行公司和承销商将首先进行股票的价值分析和预销工作,然后由发行公司的管理人员进行路演(Road Show)和累计投标(Book Building),待这一阶段结束后,承销商就可以根据累计投标期间显示的需求状况来决定招股数量和发行价格,并向投资者配发股份。
  在中国,其基本模式与德国比较接近,也是先进行路演,公布招股说明书和招股意向书,确定发行价格,最后发售股票。
  总体而言,美国模式是在法律上将公开发行证券程序和上市交易程序分开,德国模式是将两者统一起来。美国由证监会决定是否允许发行,而德国是由证交所来决定是否允许发行。所以从法律规定来看,在美国模式下,监管部门同意证券发行,不等于同意其上市流通;而在德国模式下,证交所同意发行即意味着同意该股票上市流通。在世界各主要证券市场中,采取美国模式的还有中国和日本,而英国采取的是德国模式。
  三、跨国证券交易中的法律冲突
  证券交易是当事人买卖证券的合同行为,有广义和狭义之分。广义上的证券交易包括证券发行行为,因为投资者通过一级市场从发行人处购得证券也是一种交易行为。狭义的证券交易是指证券在二级市场上的证券买卖,而不包括一级市场上创设证券权利的行为。{21}本文述及的是狭义上的证券交易。跨国证券投资交易中的法律冲突主要体现在证券的交易方式、交易行为、上市交易制度等方面。
  (一)交易方式的法律冲突
  根据不同标准,证券交易可以分为若干不同方式。根据证券是否上市可分为上市交易和非上市交易;根据交易价格的形成可分为集中交易和非集中交易;根据交易双方是否给予对方信用可划分为现货交易和信用交易;根据交易双方在交易达成后是否立即办理清算交割手续分为现货交易和期货交易;根据证券出卖后是否购回可分为证券的一般交易和回购交易。由于证券交易本身的复杂性,上述分类也会有交叉重叠之处。下面以各国在现货交易、期货交易和信用交易制度方面的法律冲突为例,对证券交易方式的法律冲突予以说明。
  现货交易中,各国所通行的原则便是“一手交钱,二手交货”,即在证券买卖成交后即时办理券款的清算交割,所以法律冲突颇为少见。证券期货虽然也属于投资品种,但其本质不应归为“证券投资”,而应属于“期货投资”。此处仅以美国、日本和我国信用交易制度为例,对跨国证券投资的交易方式的法律冲突予以介绍,而不涉及现货交易和期货交易的法律冲突问题。
  1.美国的证券信用交易
  美国法律不要求开立信用账户的人具备特殊资格,客户只要满足资金和程序方面的要求即可开户。在资金方面,纽约证券交易所要求客户开立信用账户至少要在其账户中维持2000美元以上的净值,以防止该客户卖空。在程序上,客户在开设账户的同时必须与券商签订三项协定:融通协定(Credit Agreement){22}、质押协定(Hypothecation Agreement){23}和同意出借协定(Loan Consent Agreement){24}。
  对于初始保证金和维持保证金,美国1934年《证券交易法》第7节(b)款规定,联邦储备系统理事会(Board of Governors Federal Reserve System)有权调整原始保证金与维持保证金。按照联邦储备系统理事会制定的T规则,每一账户最大放宽额度为融资买进或融券卖出有价证券总市值之50%,即客户存放于信用账户中的自有资金为其授信额度的50%。如客户欲超越授信额度买卖证券,必须在T +5日内将超越逾额的一半的资金存入信用账户。对于维持保证金,目前由美国各证券交易所执行规定。例如纽约证交所规定融资担保维持率为市价的25%,融券之担保维持率为市价的30%,如市价低于5美元,则融券之担保维持率为市价的100%。实务中,各券商一般都将资券之担保维持率同时提至30%。
  为了防止人为增加虚假需求,压低市场价格,美国证监会曾于1938年2月制定的第 X10A -1条、X10A -2条和X10A -3条规则,规定“出手价格,必须高于前一价格,始能成交”,从而对融券卖空者作出限制,避免在股市低迷时连续压低行情。因该规定过于严格,1939年将其修改为准许照前一市场价格卖空,但前市场价格必须以髙于变更前一次价格为限。{25}
  2.日本的证券信用交易
  与美国不同的是,日本的证券信用交易分为两个层次。第一个层次为证券商向投资者提供融资融券的信用交易,即投资者在证券商开设账户并按规定交纳一定比率的保证金后,可以自证券商处融资或借券进行交易。第二个层次为证券金融公司向证券商提供融资融券的信用交易,该层次被称为“贷借交易”,即证券商向投资者提供融资融券后,若信用交易交割清算时自有资金不足或股票不够,可以向证券金融公司融通。
  就交易客体而言,按照日本法律,信用交易的证券仅限于上市公司的绩优股,东京证交所甚至规定,可以进行信用交易的股票仅限于主板上市的股票,而且外国人发行的股票、新股认购权证以及附新股认购权的证券都被禁止为信用交易。
  日本的证券信用交易的保证金最低额度为30万日元;在每笔具体的交易中,按照日本《证券交易法》第49条的规定,最低保证金是该交易的有价证券的时价乘以大藏省规定的比率所得的数额,而大藏省所规定的比率不得低于30%。保证金可以采用现金,也可以采用证券折抵。此外,各证交所和券商可以提高保证金的比例。在这一问题上,还有大藏省制定的《有关证券交易法第49条所定交易及保证金》、证交所制定的《受托契约准则》和《信用交易及贷借交易规则》等,对保证金的比率、最低金额、计算方法以及保证金维持率等问题作了规定。
  就融资融券的额度而言,投资者只要按照要求缴纳保证金即可,没有固定限额的规定,但券商向金融公司融资融券则有数额限制,各金融公司根据市场行情、《贷借取引基准额度算定基准》的要求,以及各券商的财务状况和信用交易状况,自行确定各券商可在本公司融资融券的限额。
  此外,日本法律还要求证券商每周提交一次信用交易余额的报告,从而强化对信用交易的监管。并且将信用交易的股票分为一般股票和富有长期投资性质的优良股票,对两者的融资融券的期限分别作了不同的规定:一般股票的融资融券的期限是6个月,优良股票的融资融券期限是3个月。
  日本法律还特别规定了对个别股票信用交易的限制制度:如果个别股票出现一些特定的情形,如每日股价总变动达到涨跌限制幅度的50%程度,且持续2~3日以上,或者市场成交量占上市股份总数的20%左右并持续2~3日以上,则属于“注意股票”。如果被公布为“注意股票”后其市场状况及信用交易情形仍然没有发生改观,证交所将采取一定的措施,如果仍然无法抑制股价的暴涨或暴跌,则宣布停止该种股票的信用交易。{26}可见日本对证券信用交易的风险有充分认识,并有较为健全的法律制度予以规避和化解。
  3.中国的证券信用交易
  我国原《证券法》严格禁止证券的信用交易,2005年新修订的《证券法》对此作了重大修改。该法第142条规定“证券公司为客户买卖证券提供融资融券服务,应当按照国务院的规定并经国务院证券监督管理机构批

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