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【期刊名称】 《证券法苑》
2009年中国证券法治评述
【作者】 吴伟央 普丽芬【作者单位】 上海证券交易所
【分类】 法律信息【期刊年份】 2010年
【期号】 1(第2卷)【页码】 361
【全文】法宝引证码CLI.A.1152888    
  编者按:我国证券法治阔步前进的同时,也引起了我们对其过程精彩性的留意,我们希望以尽量简约生动的语言记载下这些精彩篇章。为此,《证券法苑》将在每年第一卷中专设“年度中国证券法治评述”栏目,搜集上一年度证券立法、执法和司法等领域中的精彩篇章,采撷证券市场每一步前行所引起的业界讨论,并予以总结和评议,力求在全面展现事实的同时,分享我们的一些思索和探讨。
  2009年是新世纪以来我国经济工作最为困难的一年,也是我国资本市场经受住严峻考验、在逆境中求得新发展的一年。2009年我国的证券法治在顺应市场发展的过程中,不断研究新问题、探索新思路、充实新制度、总结新方法,在证券立法、证券执法和证券司法等领域取得了可喜的成绩。
  一、证券立法取得新成果
  我国的证券立法框架已经基本形成并趋于成熟。但随着实践的推进,有些基础性制度需要不断的补充和改进,有些新的业务和品种需要建立新的制度体系,持续精细化是我国证券立法的主要工作。2009年,我国证券立法在制度改革、制度创新和规范运行等方面取得了一些新进展。
  (一)十年一剑创业板
  作为2009年中国证券市场具有里程碑意义的事件,创业板十年磨剑终出鞘。2009年10月23日举行了创业板启动仪式,首批28家创业板公司在2009年10月30日正式挂牌交易。创业板开市需要部门规章、规范性文件和业务规则等多层面的系列制度支持,如《首次公开发行股票并在创业板上市管理暂行办法》(2009年3月31日颁布)、《创业板市场投资者适当性管理暂行规定》(2009年7月1日颁布)、深交所的《创业板股票上市规则》等。
  与主板的上市公司相比,创业板的上市公司往往具有规模相对较小、成长性强、业务模式新、业绩不确定性大、经营风险高等特点。为此,相关法规形成创业板的自身制度特色,主要体现在:第一,在发行条件上,除了要求应当具备一定的盈利能力、规模和存续时间之外,还要求发行人应当主营业务突出、具有良好的公司治理,发行人及其控股股东、实际控制人最近三年内不存在损害投资者合法权益和社会公共利益的重大违法行为等;第二,在发审体制上,强化保荐人的尽职调查和审慎推荐作用、要求保荐人出具发行人成长性专项意见,延长保荐机构的持续督导期间,保荐人在持续督导期间对发行人发布的定期公告撰写跟踪报告,专设创业板发行审核委员会,加大行业专家委员的比例等;第三,在信息披露上,强调信息披露的及时性和完整性,针对创业板企业特点制定信息披露的特别规定;第四,在投资者准入上,建立了投资者适当性管理制度。
  境外创业板市场出现了明显的分化现象,有的很成功、有的停滞不前、有的则干脆关停。成功的创业板在制度建设层面往往能够根据国情、市场发展环境变化及时反应,不断增强制度设计的适应性。中国的创业板刚刚起航,前面的道路肯定也少不了坎坷艰难,针对创业板的法制建设依然任重道远。
  (二)新股发行更趋市场化
  针对此前市场中的“三高症”以及一级市场中的高报不买、低报高买等问题,证监会于2009年6月10日颁布了《关于进一步改革和完善新股发行体制的指导意见》,开启了新一轮新股发行体制的改革。同时,A股市场IPO在暂停9个月后于2009年6月18日重启,拉开新一轮新股发行的大幕。
  此次改革的一个重要制度信号就是坚持了“市场化”的改革方向:促进新股定价进一步市场化,注重培育市场约束机制,推动发行人、投资人、承销商等市场主体归位尽责,重视中小投资人的参与意愿。现阶段主要推出四项措施:一是完善询价和申购的报价约束机制;二是优化网上发行机制,将网下网上申购参与对象分开;三是对网上单个申购账户设定上限。原则上单个账户网上申购不超过本次网上发行股数的千分之一,单个投资者只能使用一个合格账户申购新股;四是加强新股认购风险提示,提示所有参与人明晰市场风险。
  市场化制度的实施需要执行者市场化观念的跟进,这种观念应该表现为对市场规则的理性认识以及为市场长期健康发展而应该秉承的自我克制及与人为善,如果一味地追求个体利益而不顾一切地钻营和利用尚处改进道路上的制度缝隙,则可能会迫使制度的早日夭折。如市场化定价机制,承销商及询价对象的道德风险可能会危及制度的有效实施,各国监管机制也为此不断寻求更为有效的管制手段和监管措施。半年多的实践,相应的问题也同样摆在了我国监管者的面前,在参与者市场化观念相对滞后的情况下,改革虽然取得了预期的效果,但进一步的改革又得马上临近!
  (三)刑责规范“老鼠仓”
  全国人大于2009年2月28日颁布了《刑法修正案(七)》,其中相关的内容直接针对证券市场中的“老鼠仓”和非法证券活动等,为这些违法证券行为确定了刑事责任。
  “老鼠仓”行为在我国由来已久,其社会危害性非常大。2008年4月,随着证监会对上投摩根唐某和南方基金王某等“老鼠仓”行为实施行政处罚之后,是否对“老鼠仓”行为追究刑事责任的问题逐渐浮现出来。但据当时刑法的规定,追究刑责确有为难之处,主要原因在于我国刑法中的内幕交易、泄露内幕信息罪和背信运用受托财产罪等很难适用于“老鼠仓”行为。故而,《刑法修正案(七)》第条进行了专门的修正:首先,将内幕交易、泄露内幕信息罪的适用范围从原来的证券领域扩大至期货领域;其次,将“明示、暗示他人从事上述交易活动”增加为该罪的犯罪行为;其三,增加对相关人员利用“内幕信息以外的其他未公开的信息”的行为进行入罪规制。上述修改为“老鼠”带上了“刑枷”。
  另外,《刑法修正案(七)》第条将“未经国家有关主管部门批准非法经营证券、期货、保险业务的,或者非法从事资金支付结算业务的”明确定性为非法经营罪,对应罚金幅度是“违法所得一倍以上五倍以下”,比一般的金融诈骗罪的罚金力度大,对相关犯罪活动的预防力和震慑力更强。
  (四)合伙企业开户不再设限
  根据我国《证券法》第166条的规定,合伙企业没有法人资格证件,没有特殊规定不得开户。但随着《合伙企业法》的修订、《创业投资企业管理暂行办法》的出台,合伙企业开立证券账户的需求日益强烈。证监会于2009年11月20日颁布“关于修改《证券登记结算管理办法》的决定”(第65号令)将《办法》第19条投资者的范围扩大为“包括中国公民、中国法人、中国合伙企业及法律、行政法规、中国证监会规章规定的其他投资者。”随后,中登公司颁布了《合伙企业等非法人组织证券账户开立业务操作指引》(2009年12月1日)。至此,合伙企业开户的问题在制度和技术层面都得以解决。
  值得注意的是,具有外资成分的合伙企业在我国的投资应按照相应的特殊规定。国务院于2009年11月25日颁布的《外国企业或者个人在中国境内设立合伙企业管理办法》第14条规定:“国家对外国企业或者个人在中国境内设立以投资为主要业务的合伙企业另有规定的,依照其规定。”立法者对此解释道:“该《办法
人丑就要多读书
》考虑到了外国企业或者个人在中国境内设立以投资为主要业务的合伙企业,如创业投资企业、私募基金等,是否存在较大的风险、存在什么样的风险,有没有必要采取相对严格的管理制度和措施,目前还缺少必要的实践经验,有关方面认识也不一致。为稳妥起见,《办法》对这个问题作了一条留有余地的弹性规定。”可见,外资参与创投和私募等合伙企业进行证券投资还需要进一步的规则和政策明示。
  (五)险资入市终有法律名分
  2009年2月28日,全国人大颁布的新《保险法》第106条明确规定保险公司的资金可以运用于“买卖债券、股票、证券投资基金份额等有价证券”。险资入市终于在我国的法律层面变得名正言顺,该规定也为这一制度的全面规范化发展带来了新的机遇。
  保险公司的资金可否入市?我国的立法和实践一直处于摸索的状态。立法层面,1995年《保险法》和2002年《保险法》规定保险公司的资金运用“限于在银行存款、买卖政府债券、金融债券和国务院规定的其他资金运用形式。”而实践层面,通过国务院等特殊规定,1998年,保险资金可投资于银行间债券市场AA+以上的中央企业债券;1999年,保险资金可以投资证券基金;十六大后,《国务院关于保险业改革发展的若干意见》等一系列政策文件使其投资范围逐渐扩展到股票、基础设施项目、优质企业股权和境外投资等,在运用管理体制方面创设了保险资产管理公司来进行管理。截至2008年3月,已有20多家保险公司获批委托入市。特事特批的险资入市状态,经过多年的运行已经积累了比较成熟的经验。
  新《保险法》明确规定险资入市之后,如何具体规范巨额险资入市成为下一步必须面对的问题,故保监会于2009年12月25日就《保险资金运用管理暂行办法(草案)》向社会征求意见,其中关于保险资金投资到各个领域的具体范围和比例问题就成为核心内容。
  (六)规范证券经纪人业务
  为规范我国的证券经纪人队伍,证监会颁布了《证券经纪人管理暂行规定》(自2009年4月13日起施行)。根据该《规定》,证券经纪人是证券公司的委托代理人,不是公司的员工及居间人,公司不跟经纪人签订劳动合同;与客户发生法律关系的是证券公司,而不是证券经纪人,否定了“客户资源属于证券经纪人”的行业提议;证券经纪人必须通过从业资格考试,在协会注册登记并取得证券经纪人证书,且只能接受一家证券公司的委托。另外,证券公司要对经纪人进行培训,要建立健全信息查询、客户回访、异常交易监控、责任追究、绩效考核、档案管理等制度,实现证券经纪人执业及管理过程中的留痕,及时发现、处理、记录、报告证券经纪人的不当行为,建立有关技术系统,支持经纪人规范执业,并有效监控其行为,建立客户投诉和与客户之间的纠纷处理机制、证券经纪人管理年度报告制度等。
  《规定》对于我国证券经纪人队伍的规范具有重要意义,但也产生了一些阶段性的问题,尤其是原来证券经纪业务人员的历史遗留问题。数据显示,此前从事证券经纪业务的人员多达8万人,其中具有证券从业资格的人员仅有3万多人,即大部分人将直接丧失经纪人资格,由此会产生一系列的问题:如老经纪人员的就业安置问题、老客户的佣金提成问题、原来经纪人员与公司之间合同的效力问题等。新规对证券经纪人行业是一剂“猛药”,有待在实践中被逐步消化和融合。在合理解决各种历史遗留问题之后,相信我国的证券经纪行业会更加健康。
  (七)分类监管稳步实施
  2009年,证监会在试行证券公司分类监管的基础上(2007年7月2日颁布了《证券公司分类监管工作指引(试行)》),颁布了《证券公司分类监管规定》(2009年5月31日颁布)和《期货公司分类监管规定(试行)》(2009年8月19日颁布),证券公司和期货公司监管正式进入了“以公司风险管理能力为基础,结合公司市场影响力和持续合规状况”的分类监管时代。
  对证券公司的分类监管是继券商综合治理之后,进入常规监管时期的一项重要监管措施。新的《规定》强调券商的“持续合规状况”,精化评价指标、公开评价程序、鼓励业务创新,以提高监管的有效性。根据规定,券商将被分为5大类11个级别,分类结果将作为券商申请增加业务种类、新设营业网点、发行上市等事项的审慎性条件,作为确定新业务、新产品试点范围和推广顺序的依据。相较于境外比较成熟的独立第三方评价,我国证监会积极主导分类监管,一方面是为了我国券商行业的进一步健康发展,另一方面也是为了应对第二次中美战略经济对话等事件中要求开放境内相关市场的压力,扶优限劣、迎接挑战,几经洗牌历练之后的本土券商业将以崭新的姿态参与行业竞争。
  对期货公司实施分类监管一定程度上是鉴于证券公司分类监管的成效和经验,两者在制度设计上具有一定的相似性。接下来,需要进一步探索的是对“上市公司的分类监管”,其实早在2001年证监会的98号文中即已要求派出机构建立上市公司风险分类监管制度,对“存在重大风险”、“存在一定风险和隐患”和“风险较小、运作较为规范”三类上市公司采用不同强度的监管措施,各地派出机构和交易所等都进行了不同程度的制度尝试。但是,由于上市公司行业的多样性以及盈利波动的周期性等原因,对上市公司分类监管的制度化进程一直较为缓慢,还有待于进一步的探索和改进。
  (八)逐步推进投资者适当性管理
  “如何把适当的产品或服务以适当的方式和程序提供给适当的人”,是市场发展过程中必须考虑的问题。我国以创业板为开端,在后续的股指期货及融资融券等各项创新业务中逐渐实施投资者适当性管理制度。
  投资者适当性管理主要包括两方面的内容:其一,根据的资金实力、投资经验以及业务知识等建立相应的投资者准入标准,如《创业板市场投资者适当性管理实施办法》根据个人投资者是否具有两年以上(含两年)交易经验设置了不同的申请开通要求,《股指期货投资者适当性制度实施办法(试行)》要求个人投资者保证金账户可用资金余额不低于50万元,具备股指期货基础知识并通过相关测试等,《关于开展证券公司融资融券业务试点工作的指导意见》规定试点证券公司应加强客户的准入管理,审慎设定申请融资融券业务客户的资质条件和资产门槛;其二,要求证券公司等机构做好客户后续服务、风险教育和交易行为规范等工作。
  但该项制度也不得不面对两个法律问题:一是对投资者划定门槛有违公平原则;二是一定程度上加重了券商、期货公司等机构的义务和责任。面对上述问题,在具体的制度设计中,证监会的规章和规范性文件中基本不涉及具体的标准,只有交易所及证券公司的业务规则中具体规定准入标准,而且将这一标准作为投资者和机构等参与交易的一个契约要件,以此增加其合法性。
  (九)基金业求新求变
  证券投资基金在高速发展的同时,注重行业规范和产品创新。2009年的基金业主要有以下两方面的制度规范创新。
  第一,创立基金评价业务规范体系。针对我国基金业出现的缺乏准入标准、评价原则不科学、任意评价(如短评榜)以及评价结果被滥用等现象,证监会于2009年11月17日颁布了《证券投资基金评价业务管理暂行办法》,中国证券业协会于2010年1月11日发布《证券投资基金评价业务自律管理规则(试行)》。《暂行办法》坚持引导投资人的“长期投资理念”,提出了“长期、公正、全面、客观、一致、公开”六大原则,对基金评价机构的准入、管理体制、评价方法、信息采集、发布方式、行为禁止、评价结果应用等进行了规范。《自律管理规则(试行)》规定了人会的具体准入资质。两项规范将为基金评价行业的健康发展注入强健的制度保障元素。
  第二,开启基金公司“一对多”业务。证监会在前期试点办法的基础上于2009年5月5日颁布了《关于基金管理公司开展特定多个客户资产管理业务有关问题的规定》,2009年8月4日发布了《基金管理公司特定多个客户资产管理合同内容与格式准则》,“一对多”业务进入具体操作层面。作为一项创新业务,“一对多”介于公募与私募之间,必将对公募基金、私募基金、证券投资信托、券商集合理财和银行理财产品等产生影响。但是,从近段的表现来看,受银行渠道费用等多方面因素的影响,被寄予厚望的“一对多”产品的运行业绩并不理想。从第一批的“一哄而光”到后来的“门可罗雀”,在以回报率为王道指标的市场中,该项业务的深度健全发展还需要经历实践的进一步检验。
  (十)交易所债市力求突围
  相对于银行间债券市场,交易所债券市场呈现出的失衡发展状态是非常明显的。交易所债市必须多渠道寻找发展之路,反映在2009年的立法制度层面主要表现为:
  第一,努力重启商业银行入市。证监会和银监会于2009年1月9日联合发布了《关于开展上市商业银行在证券交易所参与债券交易试点有关问题的通知》,为阔别12年之久的商业银行入市交易拉开制度帷幕。《通知》规定商业银行可以在证券交易所固定收益平台,从事国债、企业债、公司债等债券品种的现券交易,以及经相关监管部门批准的其他品种交易。还在银行间债券市场一枝独秀的境况下,《通知》正式实施难免会影响到银行间市场的既有利益,利益均衡需要有战略思维的指导,有长远的眼光和超强的包容,更需要各部门从各个方面进行实质性的努力。试点的过程难免是一个相对难产的过程,期间会经历复杂艰难的权衡和协调过程。我们希望金融业的大智慧能够促使商业银行入市试点早日实施,也希望我国统一的债券市场能够尽快形成。
  第二,地方债入市交易。财政部代理发行的2000亿元“地方债”是2009年我国债券市场的一大亮点。沪深两市被确立为交易场所之一,两所分别发布了《上海证券交易所关于2009年地方政府债券发行、上市交易的通知》(2009年3月25日)和《深圳证券交易所关于地方政府债券发行和上市交易有关事项的通知》(2009年3月26日),为地方债在交易所的发行和交易提供制度保障。但是,由于利率偏低等原因,地方债遭遇了市场的冷待,多只地方债频频出现零成交、首日破发等现象。作为一种金融产品,其生命力在于符合市场规律,迎合投资者的投资需求。在多产品竞争的格局中,地方债要找到突围的途径,就应该将自己武装成令人艳羡的奇葩,不然只有被市场淘汰,当然,这可能涉及一些体制上的问题。
  (十一)规范行政权和自律管理权的正当行使
  依法监管是证券市场法治建设的重要内容。证监会和交易所等在2009年规范市场监管权的制度建设主要表现为:
  第一,证监会全面规范行政监管权的正当行使。继2009年3月1日正式实施《证券期货市场监督管理措施实施办法(试行)》之后,证监会在行政立法、行政许可和行政复议等各方面进行了一系列的制度建设:其一,2009年4月20日发布了《证券期货规章草案公开征求意见试行规则》,对不涉及国家秘密、国家安全或者证券期货市场敏感问题的规章“应当”向社会公开征求意见,另外,《试行规则》规定了具体的规则公开征求意见的程序;其二,2009年12月16日颁布了《行政许可实施程序规定》,这是继《公司法》、《证券法》修改相关行政许可事项以及证监会先后四次取消126项行政审批项目的基础上,对2004年证监会《行政许可实施程序规定(试行)》的一次系统修订,精简了规范内容、严格了相应的审查程序;其三,2009年4月20日,就《行政复议办法(征求意见稿)》向社会公开征求意见。“征求意见稿”增加了规范内容、设计了一套以居间裁判理念为核心的复议程序、明确了行政复议的范围、增加了和解调解等机制在复议中的运用等,很多内容具有一定的先进性。来自北大法宝
  第二,提高交易所处理交易异常的法治化水平。2009年11月2日,沪深两所经证监会批准发布了各自的《交易异常情况处理实施细则(试行)》。《细则》对交易异常情况的原因、类型及处置措施进行了规定,使得市场在遭遇“不可抗力”、“意外事件”、“技术故障”、“技术性差错”及重大政治事件等极特殊情况下,交易所能建立一个法治化的应急机制,确保市场在非常态境况下的有序运行。出台《细则》一方面是近期雪灾、地震等灾害对证券市场提出的新要求,另一方面考虑到市场的技术风险,电子化交易背景下因技术意外和可能的人为操作风险所带来的影响是巨大的,有必要建立法治化的处置机制。上交所的新一代交易系统在2009年上线,《细则》为其推出可能存在的技术风险及其处置措施提供了制度保障。
  二、证券执法取得新进展
  广义上的证券执法是指相关行政机关在行使行政管理权的过程中,依照法定职权和程序,贯彻实施证券法律法规的各项活动。本文所指的是狭义上的证券执法,主要是指证券监督管理机关(包括自律管理机关)适用证券法律法规处理证券市场违法违规行为的活动。根据相关资料的公开情况,下文主要对我国2009年度证券执法中行政处罚和纪律处分中公开的典型案例进行整理和研究。
  (一)撤销发行许可警示市场
  2008年3月5日,立立电子IPO过会,5月6日,证监会发文核准,7月1日,完成网下和网上申购,并预计将于2008年7月8日挂牌上市。但临近上市期间,有媒体报道质疑立立电子存在着掏空浙大海纳(现合众机电,000925)的资产进行“二次上市”等问题。证监会获悉后责成保荐人中信建投核查,公司7月7日公告推迟上市。2009年4月3日,证监会召开“会后事项发审委会议”,否决了立立电子的IPO,撤销行政许可,并要求公司按照发行价并加算银行同期存款利息返还证券持有人。至此,立立电子案成为中国证券史上典型的“募集资金到位、但IPO最终被否”案例。
  紧急叫停立立电子上市是有法律依据的。《证券法》第26条、《行政许可法》第6970条等赋予证监会撤销行政许可和办理注销手续的职权。另外,证监会的操作过程是相对谨慎的。在媒体报道之后,证监会先是对募集资金予以冻结,然后会同国家审计署等部门组成联合调查组展开调查。在最后的决策环节,尽管证监会有权直接撤销行政许可,但还是专门召开了“会后事项发审委会议”,在会议作出否决决定之后才正式撤销了对立立电子的行政许可并注销了批准文件。这种在重大问题上注重调查取证并严格决策程序的操作本身也是证监会执法水平提高的体现。
  “立立电子案”在证券法治上的意义不仅仅在于证监会实践了依法撤销发行许可的行为,更多的是向市场传递了严格发行审核拒绝“带病上市”的警示,另外,对于发审制度的完善也具有启示意义。继“立立电子案”后,拟在创业板上市的苏州久恒也因陷“专利门”而在公开募集资金后被紧急叫停上市的案件。随着实践的不断发展,类似的案件可能还会发生,在增强警示的同时进一步细化制度和规范操作,可能是下一步应该加深研究的问题。
  (二)监管市场操纵任重道远
  1.短线操纵频发
  近年来,以频繁申报撤单为代表的短线操纵行为成为市场监管的一个重点。继“周建明短线操纵案”后,2009年证监会处罚了三起短线操纵案,分别是:张建雄操纵“ST源药”案([2009]15号)、卢道军利用“张春梅”、“李丽虹”账户组织操纵股价案([2009]37号)、莫建军操纵市场案([2009]43号)。另据2009年的公开资料,上交所分别对张云龙账户、吴宝珍账户和方文艳账户的短线操纵行为进行了限制交易的纪律处分,深交所也分别对方文艳账户、黄丽娟账户的短线操纵行为进行了限制交易处分。
  2009年的相关案例中,非法者的操纵行为表现得更短、更凶。以张建雄案为例,其仅在两个交易日内操作一只ST源药股票:前一天跌停板建仓,当天虚假申报撤单拉至涨停板封死,第二天开盘又虚假申报撤单形成涨停板后悄然出货。在一支ST股票上形成两个交易日15%的涨幅,核心作案时间469秒,获利134. 2万元,平均每秒进账2861.4元。相比之前广为热议的周建明案,后来者的张建雄大有青出于蓝而胜于蓝的架势。
  在法律适用上,短线操纵并非利用资金和持股优势,影响面往往是只在一些个股上,而且持续时间往往很短。《证券法》第77条列举的三项具体行为并没有涵盖短线操纵,这给具体的法律认定造成了一定的困难。另外,在具体的行为认定上,短线操纵“正常”与“异常”、“合规”与“违规”、“合法”与“违法”有一定的判断难度,识别、发现和证据采集、固定也比较困难。目前,证监部门在行政执法中主要适用第四项兜底条款—“以其他手段操纵证券市场”进行认定处罚。今后可以考虑在修改《证券法》时将该短线操纵作为一项具体的行为明确列示。
  2.“小非”欲借道操纵以高价减持
  利用对倒的方式使解禁的股票卖个好价钱,是一种值得注意的市场操纵情况。典型的如证监会2009年处罚的中核钛白股价操纵案([2009]13号)。
  2008年8月8日,北京嘉利持有的中核钛白限售股3920. 8万股到期解禁并开始上市流通。作为北京嘉利的实际控制人,程文水和刘延泽等面对当时中核钛白随大盘狂泻的股价,一心要把股票卖掉。随后,他们通过各种方式联络控制了天津联盛、西安浩拓、甘肃新秦陇、海南太昊以及河北夏成龙等影子关联公司,先通过大宗交易将股票分置于上述公司,然后6家互倒操纵股价,使得“中核钛白”一度逆势猛涨。程、刘二人的上述操纵行为难逃法律的惩罚,虽然期间账面收益为负,两位主谋

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