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【期刊名称】 《法制与社会发展》
证券市场与诚实信用原则
【英文标题】 Securities Market and Good Faith【作者】 于莹
【作者单位】 吉林大学【分类】 证券法
【中文关键词】 证券市场 诚实信用 欺诈操纵 民事责任
【期刊年份】 2001年【期号】 1
【页码】 63
【摘要】

诚实信用原则不仅是我国民法的一项重要原则,在证券法中也是一项基本原则。证券市场的特有属性亦决定了该原则在证券市场中的重要地位。证券市场的参与者一旦违反该原则,必须承担一定的民事责任。而纵观各国证券法特别是我国台湾地区证券法的发展历程,其责任性质宜为侵权责任,才能切实保护投资者,使其便于求偿。

【全文】法宝引证码CLI.A.121129    
  诚实信用原则在大陆法系民法中几乎近于唯一的基本原则。[1]它一方面要求当事人进行民事活动时必须具备诚实、善良的内心状态,对当事人的民事活动起指导作用;另一方面授予法官自由裁量权。这样它就成为保持社会稳定与和谐发展的平衡器,使人们在交易场上可以得到交易道德的法律保障。诚实信用原则在证券市场的交易过程中同样应成为一项重要的基本原则,这是证券市场健康发展的保证。
  一、证券市场呼唤诚实信用原则
  在近代资本主义社会中,随着股份有限公司这一企业形态的盛行,证券已成为私人财产的一种重要形式,证券市场为其提供了一个迅捷变现的场所,间接地促进了个人财富流入企业。同时,证券市场作为国家调控国民经济的重要手段之一,其所具有的沟通国民储蓄与企业资金的资本形成功能,是国家经济持续稳健发展的重要支柱。可见,证券市场的存在对现代资本经济的重要性,不言而喻。只是证券作为物,与一般的有体物不同。一般有体物如汽车、房屋等,常可从物品本身判断其价值。但证券本身并无实质经济价值,它只是远离实际投资、生产和消费的价值符号,其价格只不过是对资本未来收益的货币折现,受各种因素影响,具有浓重的主观色彩。这种特性,使得证券投资人对于证券价值的判断,必须依赖于他人所提供的信息。由此导致了证券市场与产品劳务市场本质上的不同:证券市场作为虚拟资本运行的特殊市场,必然产生最集中地汇集各种信息的客观要求,通过信息拨动价格产生拨动。在证券市场,信息如灯标对于夜航者,指引着社会资金流向各企业。
  根据信息经济学的观点,信息问题溯源于经济社会和经济活动中的不确定性(Uncertainty)。证券市场上的不确定性同其他市场类似,也可以分为“主观不确定性”和“客观不确定性”。客观不确定性在于,证券市场以及以证券经济为表征的实体经济本身就处于不断变化中,其变化不仅具有周期性,更具有随机性。尽管人们可以努力去认识股市变动的规律和影响因素,但要改变这种源于经济本身的不确定性而产生的变化只能通过改变经济的自身特性方能实现。主观不确定性指证券市场上的决策者由于相关资料的缺乏而无法对事物状态作出准确判断,而这种判断却可以被其他掌握资料者所拥有。这时的股票价格变动具有“主观不确定性”。不确定性意味着风险,风险可以粗略定义为从事后的角度看由于不确定因素所造成的决策损失。相应地,证券市场的风险可以从该角度分为“主观风险”和“客观风险”两类。客观不确定性和客观风险在一般情况下是非人力所能控制和掌握的,而主观不确定性和主观风险的降低则可以依信息的改革来完成。换言之,在充斥着不确定性和风险的证券市场,相当一部分不确定性和风险具有上述“主观”性质从而具备改善的可能。解决的办法在于消除不完全信息或不对称信息,信息的获取和对称的过程就是主观不确定性和主观风险减少的过程。[2]
  但是在现实市场中,证券信息是稀缺的。信息的稀缺性决定了信息的成本。证券信息包括可能影响证券价格和市场参与者行为的所有信息。Stigler首先就指出了信息是有搜寻成本的,所以买卖双方对有利于价格的信息的搜寻都是有限的。[3]当信息成本高于股市投资预期收益时,投资者将不再搜寻和挖掘对己有用的信息,信息成本决定了完全信息的不可能性和市场信息供给量的边界。同时,信息作为一种特殊商品,又具有质量的难辨别性。这样信息的消费成本就会加重。即一旦因信息质量问题造成了信息使用者的利益损失将是不可挽回的。由于信息成本的存在,必然导致逆向选择(Adverse Selection)和道德危险(Moral Hazard)的滋生,这不仅有损于投资者的信心,破坏证券市场博奕的首要要求——公平竞争,而且会损害资本资产的价格发现及配置效率。可见,如何建立一套完备的法律制度,以维护信息公平,提高信息效率,成为确保投资者的信心与利益,实现资本优化配置的关键所在。而信息获取的公正、公开与公平,反欺诈、反操纵就应该成为该套法律制度的核心问题,这恰好都是诚实信用原则在证券法中的具体体现。并且我国证券法为强调这一原则在证券交易中的重要意义,在其第4条亦做出明确规定。
  二、诚实信用应成为证券市场的首要原则
  诚实信用原则,作为现代民法的最高指导原则,来源于以商业习惯的形式存在于市场经济活动中的道德法则。它要求人们在市场活动中讲究信用、恪守诺言、诚实不欺,在小损害他人利益和社会利益的前提下追求自己的利益。[4]它是使一个社会有序化的最基本的道德要求之一,它对于有效地履行一个有组织的社会必须承担的任务是必不可少的,所以各国都赋予其国家强制力,成为民法中的“帝王条款”。哎哟不错哦
  一般说来,证券市场应是一个最讲求诚实信用的市场,公开原则则是维系证券市场秩序的基石。虽然我们就生活在一个充满不确定性与风险的世界,但证券市场所蕴涵的不确定性和风险却较一般产品劳务市场大得多。从质的方面看,在证券市场和产品劳务市场上交换的对象是不同的。从纯交换理论和一般均衡理论的视角可知,商品的不同使用者对商品的边际效用的评价决定着商品的交换比例或商品价格;而证券市场上各种金融资产买卖的本质则是用现在的货币同未来的货币进行交换,而“未来”是不确定的,不同时点的货币交换比率(收益率)并不是决定交易能否发生的唯一因素。产品劳务市场的交易是“钱物交易”,交易双方一般没有后续的权利和义务,而证券市场的交易则是“钱物交易”,投资者的全部期盼在于未来某个时点筹资人能够支付的报酬或者其他投资者愿意支付的价格;从量的方面看,普通商品的品质、外观、包装等因素及其与商品价格的联系易于观察、评判和界定;而证券市场投资者所要买卖的是特殊的金融商品,是体现为收益索取权的处于不断变化中的活生生的企业本身。决定证券价格的因素十分错综复杂,不仅在于发行公司的营业收益,还受公司合并、买人、独占、经营权的转移、新资源及新产品开发等有关该公司企业内容的影响,而且还要受制于宏观经济景气程度、政府政策变动等外部因素,甚至取决于其他投资者的判断、信心与行动。投资者的决策要面临如此纷繁复杂而又难以确定的因素。这些因素,无论是证券产品的价格信息还是品质信息又都时时刻刻处于变化运动之中,更加剧了证券市场的不确定性及风险。
  作为一个理性的投资者,在判断证券投资价值之际,对于上述影响证券价格的因素,不能不予以考虑,因此保证投资人能够获取发行公司的信息,意义十分重大。但是一般投资者与企业的管理者和享有控制权的大股东所掌握的信息是处于非对称状态的(前者亦明确表示其所处的信息劣势地位),投资者往往只能按所有发行企业的平均质量来决定其愿意支付的价格,这样常常抑制证券质量被低估的企业的积极性,鼓励资金向低质量企业流动。而且,在“委托——代理”理论所描述的对弈格局下,经营者可以利用其信息优势逃避监督,追求自身(而非所有者)的利益最大化。
  说到底,证券市场上的欺诈行为和内幕交易行为本质上就是非对称信息环境的直接衍生物。证券市场信息的庞杂性、信息所处地位的决定性和对信息反映的敏感性使得欺诈和内幕交易成为证券市场特有的突出问题。而且由于信息偏在和不确定性的原因,还会导致另一类证券市场失灵现象即内部非经济的普遍存在。尤其在金融证券领域,信息偏在的广泛性使得交易过程中的筹资者、投资者和中介者等市场主体之间必然发生偏离其原契约内容的额外成本,并由此导致对交易一方(往往是普通投资者)的利益损害,即产生负的内部效应。[5]
  因此,防止舞弊,保证上市公司之公正、完全、准确的信息能为公众所利用,改善信息分布的不对称状态,减少证券投资中的不确定性和风险,保障投资人利益,并促进大众投资及证券交易中的公平竞争,即成为管理证券市场、维

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