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【期刊名称】 《人民司法(案例)》
证券虚假陈述中三个时间基点的意义与认定
【作者】 孙超【作者单位】 最高人民法院
【期刊年份】 2018年【期号】 17
【页码】 15
【全文】法宝引证码CLI.A.1240507    
  
  假陈述是指证券市场上有关主体(包括上市公司、中介机构等信息披露义务人)违反证券法律规定,在证券发行或交易中,对重大事件作出违背事实真相的虚假记载、误导性陈述,或者在披露信息时发生重大遗漏、不正当披露信息的行为。虚假陈述违反了信息披露的真实、准确、完整的实质性标准,一方面使投资者在不了解真相的情况下参与证券投资或交易活动,遭受巨大损失,另一方面损害了证券市场整体交易秩序,具有一定的社会危害性,因此可能产生民事责任、行政责任、刑事责任的责任聚合。就虚假陈述的民事赔偿责任而言,其性质应属于典型的侵权责任,当然也应符合侵权责任的构成要件,如违法行为、过错、损害后果及因果关系等。其中虚假陈述行为的违法性和可归责性一般比较明显,而因果关系和损失数额则比较难以判断。最高人民法院《关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》(法释〔2003〕2号,以下简称《若干规定》)以“欺诈市场理论”为基础,将虚假陈述实施日、虚假陈述揭露日或更正日、基准日三个时间节点作为认定投资人损失与虚假陈述行为之间因果关系,以及认定投资人损失的重要标准。简而言之,信息披露义务人实施虚假陈述行为后,将误导投资者对股票价值的判断,其基于错误信息的信赖买入价格充满泡沫的股票,一旦虚假陈述被揭示,股票价格急剧下跌,至基准日泡沫被挤压干净,股票将重新回归正常价值。在这个过程中,投资者在虚假陈述实施日至揭示日之间买入股票,揭示日之后卖出或继续持有股票所遭受的损失,被推定为与虚假陈述行为之间存在因果关系,具体损失数额则以买入卖出价格的差额,或至基准日的价格差额进行计算。可见,对上述三个时间节点的识别和认定是正确处理该类案件的关键。
  一、虚假陈述实施日的认定
  《若干规定》第20条规定:“本规定所指的虚假陈述实施日,是指作出虚假陈述或者发生虚假陈述之日”。从表现形式来看,虚假陈述可分为积极的作为和消极的沉默。前者包括虚假记载和误导性陈述等,时间点容易判断,即作出明确、肯定但与事实不符,且将对股票价格产生重大影响的陈述的日期,即为实施日。后者主要是不履行证券法规定的信息披露义务或披露信息时发生重大遗漏,此类实施日一般以信息披露法定期限的届满日或发生遗漏的信息公告日为准确定。此外,对于发生可能对上市公司证券及其衍生品种交易价格产生较大影响的重大事件应该进行临时公告而未公告的,可以行政处罚决定书中载明的披露义务主体应披露临时报告事项的日期作为确定标准。在“证券公司虚假陈述案件的裁判思路”一文涉及的案例(以下简称案例一)中,东贝股份公司的关联关系和关联交易,属于定期年度报告中应予披露之事实,而东贝股份公司在2006年度至2010年度年度报告中均遗漏或部分遗漏,其实施日应为年度报告公布之日。另外考虑到2006年年度报告对相关事实的遗漏已经开始影响股票市场价格,投资者也因此受到误导,故审理法院以最早年报公布日作为实施日认定标准,是妥当的,也能够将更多利益受损的投资者纳入赔偿范围。在“证券虚假陈述纠纷中更正日的判定”一文涉及的案例(以下简称案例二)中,审理法院以证监会处罚决定书中认定的华锐风电披露2011年年报时即2012年4月11日作为实施日,也比较准确。
  二、虚假陈述揭示日的认定
  虚假陈述揭示,包括被他人揭露与主动自行更正两种情况。因虚假陈述行为被揭示往往有一个较长的过程,存在多个时间节点,应以哪个节点作为揭示日的认定标准,理论和实践中均存在争议,也是审理相关案件的难点。通过梳理有关案例,可以发现媒体报道日、上市公司被立案稽查日、处罚事先告知书公告日、作出处罚决定日、收到处罚决定公告日、交易所停牌日、上市公司自我更正日等,都可能被认定为揭示日。考虑到揭示虚假陈述的主要目的在于警示投资者,促使证券市场价格回归真实价值,故认定揭示日可考虑以下因素:
  一是揭示事项的重大性,即虚假信

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